TBW Premium #10 : L'affaire Celsius, la hausse des taux de la Fed...
Publié le
Published on
June 16, 2022

TBW Premium #10 : L'affaire Celsius, la hausse des taux de la Fed...

Retrouvez toutes les informations de la 10ème newsletter Premium de The Big Whale.

THE BIG SPLASH

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Le moment “Lehman Brothers” de la crypto 🌪

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Un carnage. Il n’y a pas d’autres mots pour qualifier ce qu’il se passe sur les marchés. On savait que l’effondrement du projet Terra ferait des vagues, mais un tsunami ? Après Celsius, d’autres plateformes et fonds comme Three Arrows Capital (3AC) menacent de tomber comme des dominos, et on ne sait pas jusqu’où cela pourrait aller. Il faut remonter à la crise financière de 2008 pour retrouver une telle panique. À l’époque, Washington avait mis fin à l’hémorragie en sacrifiant la désormais célèbre banque… Lehman Brothers.

C’est exactement ce que les marchés crypto sont en train de vivre. Sauf qu’ici, aucun État, ni aucune autorité ne va intervenir pour sauver tout le monde. C’est à la fois l’avantage ET l’inconvénient pour un secteur qui revendique son autonomie. Pendant des mois, voire plus, certains acteurs de l’écosystème, grisés par la hausse des cours, ont poussé la machine très loin, trop loin, avec des rendements totalement délirants (jusqu’à 20% !) et sans que personne ne les freine. L’effondrement de Terra a fait tout exploser.

Ce n’est pas la première fois que cela arrive. Ce ne sera malheureusement pas non plus la dernière. Mais le secteur a “besoin” d’une purge après deux années placées sous le signe de l’excès. On ne sait pas encore précisément ce qu’il va se passer dans les semaines qui viennent, surtout avec une Fed qui remonte fortement les taux (on en parle plus bas), mais l’essentiel est de continuer à comprendre et à s’informer sur un écosystème qui va encore beaucoup se développer. C’est exactement ce que nous vous proposons de faire avec The Big Whale. 🐳

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THE BIG NEWS

Nos informations exclusives 🗣

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👉 MiCA : les négociations s’accélèrent

Le crash des cryptos n’a échappé à personne, et surtout pas aux élus et fonctionnaires à Bruxelles. Selon nos informations, le “Trilogue” (Conseil, Commission et Parlement), qui négocie une position commune sur la réglementation MiCA, souhaite accélérer le calendrier. Un accord pourrait être trouvé d’ici à la fin du mois de juin, juste avant que la France ne cède la présidence de l’Union européenne à la République Tchèque. Quelques points comme l’intégration des NFT dans la réglementation, ou encore les rendements issus du lending, doivent encore être tranchés. “Nous devons vraiment protéger les consommateurs”, a expliqué mardi la commissaire européenne aux Services financiers, Mairead McGuinness en citant notamment l’effondrement de Celsius. L’objectif de MiCA, qui a fait polémique en mars à cause d’un amendement sur l’interdiction du Proof-of-Work, est d’harmoniser la réglementation au niveau européen. Après l’accord du Trilogue, le texte doit encore être adopté définitivement par la Commission et le Parlement européen.

👉 TGV lève un deuxième fonds pour le Web3

Pendant que certains se retirent du marché, d’autres veulent accélérer. Après avoir misé sur Coinhouse, The SandBox et d’autres sociétés avec un premier fonds (doté d’un peu plus de 100 millions de dollars), True Global Ventures (TGV) vient d’en lever un deuxième de 146 millions de dollars. Les associés du fonds ont investi personnellement à hauteur de 62 millions de dollars. Selon nos informations, le but de ce second véhicule n’est pas d’aller chercher de nouvelles pépites du secteur, mais de faire grandir les sociétés dans lesquelles TGV a déjà investi à l’image de Coinhouse qui vient de lever 40 millions d’euros, comme nous le révélions en avril. Signe que le marché attire les investisseurs, Ledger et Cathay ont annoncé la semaine dernière le lancement d’un fonds de 100 millions d’euros, lui aussi dédié au Web3.

👉 La France séduit les acteurs étrangers

Qui a dit que la France n’était pas attractive ? Après avoir attiré le géant d’origine chinoise Binance (désormais PSAN), l’Hexagone a été choisi par l’Italien Young Platform (un million d’utilisateurs) comme marché stratégique pour se développer à l’international. “La France est un pays plus mûr au niveau de la régulation. En venant ici, nous avons envie de prouver au monde que nous sommes capables d’évoluer avec des hauts niveaux de contraintes réglementaires”, explique Ambroise Hélaine, en charge de la France pour Young Platform, qui a déposé un dossier auprès de l’AMF pour devenir PSAN. “Il y a une appétence assez forte pour les cryptos en France, de l’ordre de 40% de plus qu’en Italie selon nos données internes”, poursuit-il. La start-up, qui est le plus gros acteur italien, a annoncé cette semaine une levée de fonds de 16 millions d’euros. Elle s’adresse aux débutants avec une application secondaire qui permet de gagner des cryptos (le YNG) en répondant à des questions sur le secteur.

THE BIG STORY­­­

10 questions pour tout comprendre à l’affaire Celsius (et ses conséquences) 😬

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­­👉 L'actu. Le géant américain Celsius a suspendu ses opérations et empêche ses clients d’accéder à leurs fonds.

👉 Le contexte. L’effondrement de l’écosystème LUNA/UST et la chute des cours menacent la solvabilité de nombreuses sociétés d’investissement.

👉 Pourquoi c'est important. Ces événements lèvent le voile sur les stratégies très risquées de certaines d’entre elles.

­­­­­­­Celsius, c’est quoi ?

Celsius est une start-up américaine qui permet de prêter ou d’emprunter des cryptomonnaies en échange d’intérêts versés chaque semaine. Son fonctionnement est semblable à celui d’une banque, à la différence que la société fondée en 2017 par Alex Mashinsky n’est pas régulée et n’a aucune contrainte de solvabilité, ni de supervision sur la gestion des fonds.

“Celsius se positionne comme un réseau ou un prêteur, mais ses opérations de marché ressemblent en réalité beaucoup à celles d'un fonds spéculatif à fort effet de levier”, décrit la société d’analyses CoinMetrics. “Les dépôts des utilisateurs font l’objet d’une gestion active et sont déployés sur les plateformes de finance décentralisée (DeFi) pour que ses produits atteignent des rendements à deux chiffres”, poursuit-elle dans une note publiée mardi.

Celsius comptait, début mai, 1,7 million de clients à travers le monde et 12 milliards de dollars de fonds sous gestion.

Que lui arrive-t-il ?

Après plusieurs semaines d’incertitude, Celsius a annoncé lundi matin la suspension de toutes ses activités : ses clients ne peuvent plus retirer ou échanger leurs cryptos. “Nous prenons cette mesure nécessaire pour l'ensemble de notre communauté afin de stabiliser les liquidités et les opérations tout en prenant des mesures pour préserver et protéger les actifs”, a indiqué la société dans un e-mail envoyé aux clients. Aucune date de réouverture des services n’a été communiquée.

À l’instar d’une banque qui redoute un “bank run” en fermant ses guichets, Celsius a préféré interrompre ses opérations pour éviter que tous ses clients retirent leurs avoirs en même temps.

Pourquoi sa crédibilité est-elle remise en cause ?

À mesure que les outils d’arbitrage traditionnels ont perdu en intérêt ces derniers mois (le GBTC de Grayscale notamment), Celsius s’est aventuré dans des stratégies exotiques pour maintenir des rendements particulièrement attractifs. Il y a encore quelques semaines, la société offrait des taux de rémunération pouvant aller jusqu’à 18% par an ! 🤨 “Quand le marché s’est structuré, les taux se sont resserrés et ils ont placé leurs liquidités sur de nombreux produits risqués, comme l’UST, le stETH et des stratégies quantitatives”, explique aujourd'hui Charlie Meraud, patron du teneur de marché Woorton.

Le 3 mai, soit quelques jours avant l'effondrement de l’écosystème LUNA/UST, des analystes on-chain ont révélé que Celsius avait envoyé l’équivalent de 275 millions de dollars dans le protocole Anchor (proposant des rendements insoutenables de 19% sur le stablecoin UST). Cette révélation a alimenté les premières rumeurs selon lesquelles certains poids lourds du secteur, Celsius en tête, avaient été touchés et que leur solvabilité était menacée.

Compte tenu de la nature opaque des opérations de Celsius, il n'y avait à l'époque aucun moyen de savoir avec certitude si l’entreprise était insolvable, mais la simple évocation de cette hypothèse a fragilisé sa crédibilité et poussé de nombreux utilisateurs à retirer leurs fonds.

Pourquoi la situation s’est-elle aggravée ces derniers jours ?

Pour offrir du rendement à leurs clients, les “banques 3.0” comme Celsius placent les liquidités de leurs clients dans des protocoles de DeFi. On vous prend un exemple pour comprendre la mécanique : Celsius dépose en garantie les bitcoins de ses utilisateurs dans Aave pour emprunter des stablecoins et les faire fructifier dans d’autres protocoles. Quand les marchés sont plutôt porteurs, tout va bien. Une société comme Celsius peut même réaliser des gains énormes.

Mais c’est quand les cours chutent fortement que les choses se gâtent… Car Celsius et les autres plateformes de staking et lendig s’exposent à une liquidation des cryptos placées en garantie, autrement dit la vente des cryptos de leurs clients ! Ainsi, à moins de rajouter des liquidités (des bitcoins supplémentaires dans notre exemple), leurs actifs placés en garantie sont automatiquement vendus. Et pas forcément au meilleur prix. 😅

Le problème, c’est qu’à ce moment-là, les clients veulent récupérer leurs cryptos. C’est ce qu’il s’est passé avec Celsius qui s’est retrouvé dans une position intenable : rendre les bitcoins à ses clients tout en essayant de déployer plus de capital pour que ses positions ne soient pas liquidées. Dans l'impasse, la société a donc décidé de geler toutes les opérations.

Quel est le problème avec le stETH ?

Des analystes ont également découvert que Celsius avait converti une part importante de ses actifs sous gestion en stETH (409.260 unités, soit 447 millions de dollars).

Le stETH est un token que l’on reçoit de la société Lido lorsqu’on dépose, via ses services, des ETH (ether) dans le système de staking d’Ethereum 2.0. Il est la garantie que vous pourrez débloquer vos ETH lorsque la mise à jour aura été implémentée (car ils sont immobilisés jusqu’à cette étape). Sa valeur est ainsi de 1:1 avec ETH. Pour faire simple, c’est comme si ça représentait un document qui atteste qu’on vous rendra votre maison une fois que celle-ci aura été rénovée.

C’est très pratique pour Celsius, car cela permet de continuer à spéculer à partir du dérivé d’un actif qu’elle ne détient plus totalement.

Le problème, c’est que le stETH a perdu ces derniers jours son ancrage par rapport à l’ETH. À l’heure où nous écrivons ces lignes, il vaut 5% de moins que l’ether, notamment à cause du nouveau report de la mise à jour d’Ethereum 2.0 et du besoin de liquidités de certains investisseurs. Celsius pourrait vendre à perte ses stETH, mais cette opération lui coûterait très cher.

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­­Deuxième problème de taille pour Celsius : la société a emprunté 308 millions de dollars en stablecoins sur Aave en déposant des stETH en garantie. Si la perte de l’ancrage s’aggrave, l’entreprise s’expose à des appels de marge (l’obligation de renforcer le niveau de sa garantie) pour éviter la liquidation de ses stETH.

Celsius a-t-elle d’autres dettes ?

Selon CoinMetrics, l’entreprise contrôle le plus gros coffre-fort de WBTC (bitcoins “enrobés” sur Ethereum) dans le protocole MakerDAO. Au 15 juin, elle avait placé 24.000 bitcoins en garantie pour obtenir du stablecoin DAI. Là où le bât blesse, c’est que le cours du bitcoin n’en finit plus de chuter et que Celsius s’expose donc à des liquidations si la baisse se poursuit. Pour repousser le moment fatidique, l’entreprise a déjà injecté de nouvelles liquidités. Le seuil à partir duquel ses bitcoins seront automatiquement vendus est tombé à 14.000 dollars.

À ce niveau-là, Alex Mashinsky et ses équipes, qui ont depuis fait appel à la banque Citigroup pour avancer sur sa restructuration, se sont donnés de l’oxygène. Mais les niveaux de liquidation sont publics et certains spéculateurs opportunistes pourraient être tentés de pousser les prix vers le bas pour forcer Celsius à vendre ses actifs…

Celsius a-t-il un historique de mauvaise gestion ?

La société a connu une période difficile l'année dernière avec la perte de 900 bitcoins (actuellement 20 millions de dollars) qu'elle avait déposés au sein du protocole Badger DAO qui a été victime d’un hack. Celsius serait également le détenteur de grandes quantités de stETH (environ 35.000, soit 42 millions de dollars actuellement) émises par une autre société, StakeHound, qui a disparu après avoir perdu les clés privés des ETH sous-jacents…

Quel avenir pour la société et les fonds des utilisateurs ?

Il n’y a pas 36 solutions. Pour survivre, Celsius a besoin d'argent, soit via un prêt, une augmentation de capital ou un rachat. Mais la première hypothèse semble improbable en raison de l’insolvabilité de la plateforme. Reste l’augmentation de capital ou le rachat. “Un acteur aux reins solides pourrait reprendre l'activité en payant les retraits des clients en ETH, avant d’échanger les stEHT détenus par Celsius contre des ETH d’ici la migration vers Ethereum 2.0”, explique Charlie Meraud, patron de Woorton. “Mais il faudrait quand même avancer plusieurs milliards de dollars et c’est sous réserve qu'il n'y ait pas d’autres cadavres dans le placard”, ajoute l’expert.

Et pour les clients ? Selon les conditions d’utilisation de Celsius, la société se réserve le droit de ponctionner les dépôts de ses utilisateurs. Autrement dit, rien n’est garanti.

D’autres sociétés sont-elles menacées par cette contagion ?

Celsius est la première victime de la chute de Terra et de la baisse des marchés, mais d’autres acteurs semblent également très exposés.

Selon le média américain The Block, le fonds Three Arrows Capital (3AC) aurait subi plus de 400 millions de dollars de liquidations et travaillerait à une solution pour rembourser ses investisseurs. Les événements récents ne seraient qu’une mauvaise nouvelle de plus, après des investissements massifs du fonds dans des projets tels qu’Avalanche, Polkadot et Ethereum, qui ont respectivement baissé de 57%, 40% et 47% au cours de ces 30 derniers jours.

Connaissant les positions de Three Arrows Capital, d’autres fonds pourraient être tentés de spéculer à la baisse pour éliminer un concurrent.

Est-ce la fin de la DeFi ?

Paradoxalement, ces événements sont autant d’arguments en faveur de la finance décentralisée, transparente par nature. Les entreprises touchées par la crise sont les sociétés de finance centralisée (CeFi) qui dissimulent leurs stratégies d’investissement à leurs utilisateurs. Celsius n’aurait certainement pas eu son succès si la plateforme avait communiqué ses méthodes pour offrir jusqu’à 20% de rendement.

Les protocoles de DeFi permettent de tracer à tout moment ce qui est fait avec les fonds, offrant à tout un chacun la possibilité d’arbitrer en fonction de son appétence au risque. Les futures sociétés qui construiront des applications utilisant ces derniers et dévoilant leurs stratégies en temps réel bénéficieront d’un avantage compétitif.

­­­­­­THE BIG FOCUS

“Jerome Powell est prêt à tout contre l’inflation”

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La Réserve fédérale américaine a annoncé hier soir le relèvement de ses taux de 75 points de base, une hausse inédite depuis 1994. On revient sur son impact avec Christophe Barraud, chef économiste chez Market Securities.

­­­La Fed vient d’annoncer un relèvement de ses taux dans la fourchette de 1,50-1,75%. Est-ce une surprise ?

C’est tout sauf une surprise. L’inflation américaine a largement dépassé les 8% en mai sur un an, ce qui n’avait pas été vu depuis le début des années 1980 ! La Fed veut donc envoyer un message fort, surtout après avoir expliqué pendant des mois que l’inflation était sous contrôle…

Avec la hausse du mois de mai (+50 points) et celle annoncée hier, la Fed aura donc relevé ses taux de 125 points en à peine plus d’un mois. N’y a-t-il pas un risque de récession avec des hausses si brutales ?

Oui clairement, mais la Fed est face à un choix compliqué : soit elle y va doucement et l’inflation continue de progresser, soit elle procède à un resserrement plus brutal et, là, elle prend le risque de provoquer une récession avec une baisse des marchés, et surtout des actifs dits à risques comme les valeurs technologiques et les cryptomonnaies. Le choix d’hier soir donne une idée de la position de la Fed. Son président Jerome Powell est prêt à tout pour lutter contre l’inflation, surtout à quelques mois des élections de mi-mandat. Toutefois, il ne faut pas oublier qu’il a précisé que sa décision était "exceptionnelle". Si jamais il y a un risque de récession sévère, il pourrait prendre des mesures de relance.

Faut-il aussi s’attendre à une hausse des taux en Europe ? La Banque centrale européenne (BCE) a organisé hier une réunion d’urgence à cause des divergences de taux d’emprunt entre les pays de la zone euro…

Il y a effectivement un gros sujet sur la fragmentation des taux auxquels empruntent les États de la zone euro. Ce qui inquiète les membres de la BCE et Christine Lagarde (patronne de la BCE, ndlr), qui a déjà annoncé que son taux directeur remontera bientôt, c’est le spread entre l’Allemagne et l’Italie dont les taux d’emprunt à 10 ans ont touché les 4% ! L’idée avancée par certains responsables européens pour faire baisser les taux serait que les prochains rachats d'actifs soient davantage ciblés sur les pays du sud de la zone euro, comme l'Italie.

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