GHO, CRV USD... Was sind Stablecoins der neuen Generation wert

Wenn es einen Sektor gibt, den die Krise nicht gestoppt hat, dann sind es Stablecoins (lesen Sie unseren Benchmark 2022). Trotz des starken Rückgangs der Märkte und des düsteren Wirtschaftsklimas erscheinen Stablecoins weiterhin regelmäßig. Bis heute gibt es fast 40 von ihnen, wobei die Gesamtkapitalisierung fast bei der 130-Milliarden-Dollar-Marke liegt 💸.

Die Inflation dieser Art von Produkten ist insbesondere auf wirtschaftliche Probleme zurückzuführen. „Stablecoins generieren ihren Emittenten viel Umsatz. Es ist eindeutig eines der am schnellsten wachsenden und sichersten Kryptoprodukte, was das Geschäft angeht „, erklärt Stanislas Barthélémi, Kryptoexperte des Beratungsunternehmens KPMG.

Es gibt verschiedene Arten, und die größten sind zentralisierte Stablecoins, die von Unternehmen ausgegeben werden (hauptsächlich USDT von Tether und USDC von Circle).

Volumen der größten Stablecoins auf Börsenplattformen:

Aber was die dezentralen Versionen anbelangt, die auf einem Pool digitaler Ressourcen basieren, der von einer dezentralen Organisation verwaltet wird, scheint das Blatt der UST und der Zusammenbruch von Terra-Luna gewendet worden zu sein. Und die Projekte sind wieder auf dem richtigen Weg!

„Die DeFi-Spieler haben weitergearbeitet und dezentrale und automatisierte Versionen entwickelt“, bemerkt Stanislas Barthélémi. Diese Projekte haben den Vorteil, dass sie weniger von den Aufsichtsbehörden abhängig sind, und stellen auch eine interessante Einnahmequelle in einem sehr komplizierten Markt dar.

Bis heute ist die wichtigste dezentrale Erfahrung die des DAI (herausgegeben seit 2017 von das Maker-Protokoll, 4,7 Milliarden US-Dollar im Umlauf). Aber in diesem Fall sollte GHO bald auf den Markt kommen, das dem Ökosystem des dezentralen Kreditprotokolls von Aave angegliedert ist.

Im vergangenen Monat war es die dezentrale Börse Curve, die ihren eigenen Stablecoin, crvUSD, in den Orbit brachte.

GHO, der Stablecoin von Aave Giant

Auf dem Papier hat das GHO von Aave alles zu bieten, da es auf Aave basiert, dem Referenzprotokoll für dezentrale Kreditaufnahmen (ein Wert von 5 Milliarden US-Dollar, der im Juni gebunden wurde).

In ein paar Tagen — die Regierungsabstimmung findet gerade statt — wird es möglich sein, GHO zu leihen, indem eine Vielzahl von Kryptowährungen als Sicherheit platziert werden, wahrscheinlich alle, die auf den Märkten von Aave verfügbar sind (ETH, wstETH, USDC, WBTC usw.). Ein automatischer Mechanismus zur Liquidation von Sicherheiten ist geplant, wenn der Wert der Sicherheiten stark fällt 📉.

„Aave glänzt trotz seiner Dezentralisierung durch seine Schnelligkeit bei der Umsetzung, daher denke ich, dass GHO — zumindest anfänglich — gut funktionieren könnte und dass es ihnen gelingen wird, zusätzliche Einnahmen zu generieren und so ihre Gesamtrentabilität zu verbessern“, glaubt Paul Frambot, Gründer des Morpho-Protokoll, was die Kosten von Aave optimiert.

Um seine Attraktivität sicherzustellen, hat Aave alle Register gezogen: Ein Teil der Einnahmen des GHO wird an Inhaber des AAVE-Governance-Tokens umverteilt, die im Sicherheitsmechanismus des Protokolls (Sicherheitsmodul) speichern.

„Wir sind an einem Punkt angelangt, an dem die Einnahmen des Protokolls jetzt die Ausgaben übersteigen. Wir werden in der Lage sein, den Mehrwert für die Nutzer neu zu verteilen „, erklärt Marc Zeller, verantwortlich für AaveChan, eine Delegationsplattform innerhalb der Unternehmensleitung von Aave.

Bisher haben Benutzer nur AAVE-Token aus der Reserve der DAO erhalten (eine jährliche Rendite von rund 6%). Bald werden sie eine doppelte Vergütung erhalten, was das Protokoll noch attraktiver machen sollte 🤑.

„Die Einführung des GHO wird insbesondere eine Möglichkeit sein, die erheblichen AAVE-Subventionen des Sicherheitsmoduls zu reduzieren“, analysiert Paul Frambot. Aktuellen Prognosen zufolge wird es innerhalb von 18 bis 24 Monaten keine AAVE-Token mehr geben, die verteilt werden könnten.

Während GHO-Einnahmen zunächst in Form von (logischem) GHO ausgezahlt werden, wird derzeit ein Vorschlag ausgearbeitet, einen Teil umzurechnen und in ETH zu versenden. „Ich hoffe, dass dies innerhalb der nächsten 18 Monate der Fall sein wird. Das ist wirklich die Richtung, in die der Mechanismus gehen soll“, fährt Marc Zeller fort.

Es bleibt die Frage, ob die Finanzaufsichtsbehörden dieses Vergütungssystem nicht als illegale finanzielle Sicherheit betrachten werden. „Die SEC wird in den Vereinigten Staaten sicherlich sehr aufmerksam sein“, warnt Stanislas Barthélémi von KPMG.

CrvUSD, Curves „Anti-Liquidation“ -Stablecoin

Der Anfang Mai eingeführte Stablecoin der dezentralen Börse Curve (die sich selbst auf den Austausch ähnlicher digitaler Vermögenswerte wie USDT-USDC oder ETH-STETH spezialisiert hat) wird allmählich eingesetzt, auch wenn ihre Kapitalisierung mit 42 Millionen US-Dollar immer noch bescheiden ist.

„Wir haben große Ambitionen mit diesem Projekt, wir hoffen, dass es der größte dezentrale Stablecoin auf dem Markt wird“, glaubt Julien Bouteloup, ein Mitglied des Curve-Teams.

Der CrvUSD funktioniert genauso wie die meisten großen dezentralen Stablecoins, d. h. der DAI oder der zukünftige GHO, mit dem Unterschied, dass er eine neue Art der Verwaltung insolventer Positionen einführt. 👀

In diesem als „LLAMMA“ bezeichneten Modell wandelt das Protokoll die Sicherheiten eines Benutzers nicht auf einmal ab, wenn ein bestimmter Preis erreicht ist, sondern die Sicherheiten schrittweise um 💡. Und wenn die Preise der Sicherheitenwerte der Nutzer wieder steigen, wodurch das Risiko verringert wird, dass das Protokoll Gelder verliert, wird es automatisch damit beginnen, die von ihm verkauften Sicherheiten zurückzukaufen.

Dies dürfte dazu beitragen, die Verluste für Nutzer, die mit Liquidationen konfrontiert sind, zu verringern und zu verhindern, dass große Mengen an Sicherheiten gleichzeitig auf den Märkten abgeladen werden. Massive Liquidationen sind oft dafür verantwortlich, den Rückgang der Kryptopreise zu beschleunigen 😬.

„Dieser sanfte Liquidationsmechanismus ist interessant, aber ich warte ab, wie er sich bei extremer Volatilität verhalten wird. Es ist noch zu früh, um zu wissen, ob er wirklich wirksam sein wird „, erklärt Stanislas Barthélémi von KPMG.

Wenn man zwischen den Zeilen liest, ist es möglich, die Einführung dieses Stablecoins als eine Möglichkeit zu sehen, das Kerngeschäft von Curve zu stärken, in einem Kontext, in dem Uniswap die Konkurrenz innerhalb dezentraler Börsen ausknockt. (lesen Sie unsere Uniswap-Umfrage).

DEX-Marktanteil im vergangenen Jahr:

„Der Aufschwung des CrvUSD könnte durch den allgemeinen Trend bei Curve behindert werden, der in den letzten Monaten etwas an Boden verloren hat“, stellt Stanislas Barthélémi fest.

Der CrvUSD wird auch vor einer Skalierbarkeitsherausforderung stehen, da vorerst nur sfrxETH (Ether, der auf dem Frax-Protokoll basiert) und wstETH (Ether, der im Lido-Protokoll steckt und in einen Ethereum-Vertrag aufgenommen wurde) zur Erstellung von Stablecoins verwendet werden können.

Diese geringe Vielfalt kann durch den sehr jungen Charakter dieses neuen Produkts erklärt werden, der immer noch einige Fragen aufwirft. Dies sollte sich weiterentwickeln.

„Die größten Herausforderungen bestehen darin, die Liquidität zu erhöhen und die verschiedenen Vermögenspools (reiner und dezentraler USD, volatile Vermögenswerte wie liquide ETH usw.) zu verfeinern, um die Parität zu gewährleisten und den zuverlässigsten Dollar-Stablecoin im DeFi bereitzustellen“, betont Julien Bouteloup.

Derzeit wird darüber abgestimmt, einen Teil der Einnahmen aus der Stablecoin-Kredite an die Inhaber der CRV-Governance-Token zurückzuzahlen. Obwohl jede Situation einzigartig ist, steht es keineswegs außer Frage, dass auch dieses Protokoll die Aufmerksamkeit der Aufsichtsbehörden auf sich ziehen könnte, die Curve auch in diesem Fall als „finanzielle Sicherheit“ neu klassifizieren könnten...

Welche regulatorischen Risiken sind mit diesen Stablecoins verbunden?

Trotz ihres dezentralen Charakters (kein Unternehmen ist für ihre Vergabe zuständig), benötigen beide Projekte möglicherweise Genehmigungen, um legal betrieben werden zu können.

„Mit dem Europäische MiCA-Verordnung Wenn diese Stablecoins innerhalb von 18 Monaten angewendet werden, besteht ein hohes Risiko, dass sie als E-Geld-Token gelten, sofern sie in gesetzlichem Zahlungsmittel angegeben sind“, befürchtet William O'Rorke, Partner der Anwaltskanzlei ORWL, die sich auf disruptives Technologierecht spezialisiert hat. „Der Emittent müsste den E-Geld-Status erlangen, um Zugang zum EU-Markt zu erhalten“, stellt er fest.

Dies stellt ein Problem dar, da es sich bei den fraglichen Emittenten um dezentrale autonome Organisationen (DAOs) handelt und diese Art von Struktur noch keinen klaren rechtlichen Status hat.

Sollten Aave oder Curve beschließen, sich nicht daran zu halten, sich nicht mehr direkt an die Nutzer zu wenden, da dies zu einem „echten“ Protokoll wird (kein direkter Zugriff von ihrer Website usw.). Darüber hinaus könnten GHO und crvUSD bereits nach europäischem Recht als Finanzinstrumente gelten. „Basierend auf der umfassenden Qualifizierungsmethode der Autorité des Marchés Financiers können wir davon ausgehen, dass ein Token als Wertpapier qualifiziert werden kann, sobald ein Finanzfluss vom Emittenten oder der mit dem Emittenten verbundenen Organisation zum Inhaber des Tokens stattfindet“, sagt William O'Rorke.

Und auf US-Seite ist es nicht unbedingt einfacher. Weit gefehlt! „Die SEC muss möglicherweise davon ausgehen, dass CrvUSD und GHO die notwendigen Kriterien erfüllen, um als Finanztitel im Sinne der US-Bundesvorschriften zu gelten“, betont Morgane Fournel-Reicher, Anwältin von Kramer-Levin, die sich auf das US-Recht für digitale Vermögenswerte spezialisiert hat.

Der Knackpunkt ist hauptsächlich die Tatsache, dass die beiden Stablecoins einen Teil ihres Einkommens an die Inhaber der AAVE- und CRV-Governance-Token umverteilen werden. Im Allgemeinen werden Kryptoprojekte bei dieser Art von Mechanismus fast automatisch in das Feld der „finanziellen Sicherheit“ eingeordnet, sodass sie gezwungen sind, sich als solche zu registrieren, mit allen damit verbundenen Einschränkungen (Kosten, Zentralisierung usw.)

„Um dies zu erreichen, kann sich die US-Regulierungsbehörde auf den Howey-Test verlassen und feststellen, ob allein das Halten der Tokens Einnahmen oder Zinsen ermöglicht“, fährt Morgane Fournel-Reicher fort. „Aber es gibt auch die Rechtsprechung von Reves gegen Ernst & Young von 1990, insbesondere in Bezug auf dezentrale Kreditvergabemechanismen“, betont sie.

„Bei beiden Hypothesen wird die Tatsache, dass die Geräte programmatisch eingesetzt werden und die Dienste nicht von einer zentralen Gegenpartei erbracht werden, wahrscheinlich nicht ausreichen, um ein regulatorisches Risiko auszuschließen“, befürchtet der Anwalt.

Obwohl nichts sicher ist, steht beiden Projekten ein großer regulatorischer Kampf bevor.

„Wir sind der Meinung, dass die Einbindung von AAVE in das Sicherheitsmodul Arbeit bedeutet, da die Menschen an der Sicherheit des Protokolls beteiligt sind. Es handelt sich nicht um eine passive Rückkehr“, glaubt Marc Zeller. „Manche Leute halten diese Strategie für riskant, aber da wir keine Amerikaner sind, glauben wir, dass wir sie schaffen können“, fährt er fort.

„Eine unserer größten Herausforderungen für CrvUSD wird darin bestehen, gegen die FUD vorzugehen, die von mehreren zentralisierten Institutionen propagiert wird, die die Konkurrenz aus Europa nicht mögen“, warnt Julien Bouteloup.

Es bleibt abzuwarten, wie das alles von den Aufsichtsbehörden wahrgenommen wird...

Welche Positionierung gegen DAI?

Die fast gleichzeitige Einführung dieser beiden Stablecoins geht mit der Notwendigkeit einher, den Umsatz und die Attraktivität der Zwei-Sterne-Anwendungen von DeFi zu steigern. Ihr Erfolg ist jedoch keineswegs garantiert, da diese Art von Projekt technisch und wirtschaftlich schwer aufrechtzuerhalten ist.

„Die Entwicklung einer Stablecoin ist sehr kompliziert, besonders wenn es nicht Ihre einzige Aktivität ist. Ich denke, man muss sich darauf konzentrieren, wenn man es richtig machen will „, sagt Paul Frambot von Morpho.

Obwohl die Stablecoins Aave und Curve für die Entwicklung der beiden Protokolle wichtig sind, bleiben sie zweitrangige Projekte.

„Ich denke, der beste Ansatz ist der von Maker, das Anfang Mai einen Kreditmarktplatz (Spark, Hrsg.) eingeführt hat und dessen Hauptziel es ist, die Einführung seines DAI-Stablecoins zu fördern“, fährt er fort. „Einen Stablecoin als Nebenprojekt auf den Markt zu bringen, ist ein bisschen so, als würde man Dinge halbieren“, schnaubt ein anderer Branchenspezialist.

zumal ein guter dezentraler Stablecoin seinen Wert in seiner Widerstandsfähigkeit findet...

DAI dominiert weitgehend den dezentralen Stablecoin-Markt:

Das GHO von Aave wird empfindlich auf Zensur reagieren, „insbesondere wenn seine Sicherheiten aus zentralisierten Vermögenswerten wie dem USDC oder, allgemeiner, aus realen Vermögenswerten bestehen“, stellt Stanislas Barthélémi fest. Was Maker betrifft, so entfallen derzeit weniger als 20% der Sicherheiten des DAI auf das USDC.

In Bezug auf CrvUSD „können die Arbitrage-Mechanismen, die die Aufrechterhaltung der CrvUSD-Stabilität ermöglichen — was die GHO angeht, glaube ich, sie werden ohne Preisstabilitätsmodul starten — Mechanismen wie der Depeg des USDC autonom und ohne jegliche Intervention der Regierung nicht standhalten“, erklärt Pablo Veyrat, Schöpfer des Angle-Protokolls und Herausgeber der dezentralen Stablecoin agEUR.

Dann bleibt noch die Frage nach den Einnahmen, die durch die Kreditaufnahme von GHO und CrvUSD erzielt werden. „Keiner von beiden wird in diesem Punkt die zentralisierten Stablecoins übertreffen können“, warnt Paul Frambot.

Der Riese Tether hat gesagt, dass es so ist verzeichnete Gewinne von 1,4 Milliarden US-Dollar Allein im ersten Quartal 2023 dank der explodierenden Rendite von US-Staatsanleihen (rund 5% jährlich).

Dezentrale Stablecoins leiden unter einem deutlichen Mangel an Rendite für gebundenes Kapital. Da ihre Reserven aufgrund der Volatilität ihrer Sicherheiten überbesichert sein müssen, kann ein Teil davon nicht zur Erzielung einer Rendite verwendet werden 🙃.

„Der Versuch, alles auf einmal zu machen — globale Kreditvergabe und Stablecoin — läuft Gefahr, am Ende ein durchschnittliches Produkt zu haben, das Schwierigkeiten hat, mit Speziallösungen wie DAI zu konkurrieren“, warnt Paul Frambot. Nur die Konkurrenz und die kommenden Monate werden es zeigen.

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