Bitcoin zieht zunehmend Institutionen an, die nach einer alternativen Form von Sicherheiten und einem als besonders widerstandsfähig geltenden Vermögenswert suchen. In den letzten Monaten haben mehrere US-Bundesstaaten, darunter New Hampshire, Arizona und Texas, Gesetze verabschiedet, um Bitcoin in ihre Reserven aufzunehmen, was auf einen Wandel in der Akzeptanz über den Kreis der Einzelpersonen und großen Unternehmen hinaus in den öffentlichen Bereich hinweist.
Parallel dazu deuten aktuelle Berichte darauf hin, dass Fannie Mae und Freddie Mac die Möglichkeit prüfen, Kryptowährungen für die Immobilienfinanzierung zu nutzen, über Vermögenswerte, die auf regulierten Plattformen in den USA gehalten werden.
Diese Entwicklung könnte den Weg für eine neue Phase der institutionellen Akzeptanz ebnen, insbesondere unter börsennotierten Immobilienfonds (REITs) und anderen Branchenakteuren, indem es einfacher wird, digitale Vermögenswerte in die Hypothekenvergabe zu integrieren, ohne sie zuerst in Dollar umwandeln zu müssen.
Ein weiteres Signal für das wachsende institutionelle Interesse ist der Anstieg der sogenannten "Whale"-Wallets, also jener Adressen, die mehr als 1.000 Bitcoins halten. Neben den etwa 1,3 Millionen Bitcoins, die von ETFs angesammelt wurden, und der zusätzlichen Million, die von Unternehmensschatzkammern weltweit gehalten werden, bestätigt die On-Chain-Aktivität den Anstieg großer Investoren.
Die Bitcoin-Bestände in diesen Portfolios großer Inhaber, zu denen viele institutionelle Einheiten gehören, sind stark gestiegen. Die Einführung von ETFs löste eine Akzeptanzbewegung aus, die den Anstieg des Marktes seit dem Sommer 2024 aufrechterhalten hat.
In den letzten Monaten haben diese großen Portfolios ihre Käufe verstärkt und über 450.000 Bitcoins mehr aufgenommen als ein Jahr zuvor. Im Gegensatz dazu haben kleinere Wallets (die weniger als 1.000 oder weniger als 100 Bitcoins halten) ihre Exposition verringert und im gleichen Zeitraum mehr als 65.000 Bitcoins verkauft.
Die Finanzierungsquelle für Bitcoin Treasury Companies
In den letzten Jahren haben immer mehr börsennotierte Unternehmen Bitcoin in ihre Schatzkammern aufgenommen. Und der Trend beschleunigt sich. Allein in den letzten 30 Tagen ist die Zahl der institutionellen Akteure mit Bitcoin-Exposition um 28% gestiegen. Gleichzeitig ist ihr Anteil an der gesamten Bitcoin-Versorgung um 3,43% gestiegen.
Hinter dieser Dynamik stehen vor allem eine Handvoll Unternehmen, die 2025 sehr aktiv sein werden. Abgesehen von Gruppen, die sich auf das Mining spezialisiert haben - mit der bemerkenswerten Ausnahme von Marathon (MARA), das Mining und Investitionen kombiniert - sind die offensivsten Unternehmen in diesem Jahr Strategy, XXI, Metaplanet, ProCap BTC.
Wie kaufen diese Unternehmen so viele Bitcoins? In den meisten Fällen geben sie Aktien aus, um Kapital zu beschaffen. Mit anderen Worten, sie verkaufen neue Aktien des Unternehmens an Investoren im Austausch für Bargeld, das sie dann zum Kauf von BTC verwenden. Dies hat Strategy getan und fast 2,7 Milliarden Dollar durch drei Arten von Aktien aufgebracht: STRF, STRK und STRD.
Diese Methode ermöglicht es ihnen, Schulden zu vermeiden, aber sie verwässert die bestehenden Aktionäre. Einfach ausgedrückt, diejenigen, die bereits Aktien besitzen, sehen ihren Anteil am Kuchen schrumpfen... selbst wenn der Wert von Bitcoin diesen Effekt ausgleicht.
Im Gegensatz dazu hat Marathon einen anderen Weg gewählt: die Fremdfinanzierung. Das Unternehmen leiht sich stark, um seine Mining-Aktivitäten auszubauen und gleichzeitig seine Bitcoin-Reserven aufzubauen. Infolgedessen beträgt das Verhältnis von Schulden zu Eigenkapital 56%, was bedeutet, dass mehr als die Hälfte seiner Bitcoins auf Kredit gekauft werden. Dies liegt weit über dem Durchschnitt der anderen genannten Unternehmen, der bei etwa 16% liegt.
Diese Strategie könnte sich auszahlen, wenn Bitcoin steigt. Aber sie setzt Marathon größeren Risiken aus, insbesondere im Falle eines anhaltenden Marktrückgangs.
Andere Strukturen, wie XXI oder ProCap BTC, sind durch Fusionen mit "Mantelgesellschaften" (SPACs) an die Börse gegangen. In diesen Fällen keine oder nur geringe Verschuldung. Diese Einheiten haben entweder Bitcoins injiziert, die sie bereits hielten, oder Mittel von Investoren aufgebracht, um BTC zu kaufen, sobald die Fusion abgeschlossen war.
Seit 2020, ohne Marathon, wurden mehr als 47 Milliarden Dollar in Bitcoin von Unternehmen wie MSTR, XXI, Metaplanet und ProCap investiert. Von dieser beeindruckenden Summe basieren 93% auf Eigenkapital, d.h. Geld, das ohne Aufnahme von Schulden aufgebracht wurde, und nur 7% auf Kredit. Diese Konfiguration spiegelt derzeit ein gewisses Maß an Vorsicht wider, ohne offensichtliche Übertreibung der Hebelwirkung zu diesem Zeitpunkt.
>> Studie: Bitcoin angesichts der globalen Währungsspirale
Die Risiken, die Strategy darstellt
Strategy's Bitcoin-Akkumulationsstrategie verlangsamt sich nicht. Ganz im Gegenteil. Das Unternehmen hat angekündigt, bis 2027 42 Milliarden Dollar aufzubringen, um seine Käufe zu finanzieren. Die Hälfte dieser Summe (21 Milliarden Dollar) wird aus der Ausgabe von Vorzugsaktien stammen, die andere Hälfte aus neuen Wandelanleihen.
Die bevorstehenden Vorzugsaktien (insbesondere STRKs) bieten eine garantierte jährliche Dividende von 8% bis 10%, was sie zu sehr attraktiven Produkten für renditesuchende Investoren macht. Andererseits bieten sie keinen Zugang zur vorzeitigen Rückzahlung und können nur in Stammaktien zu einem Verhältnis von 10 STRK-Aktien für 1 MSTR-Aktie umgewandelt werden, vorausgesetzt, dass letztere einen bestimmten Bewertungsschwellenwert (1.000 Dollar pro Aktie) überschreitet.
Michael Saylor, der emblematische Chef von Strategy, beabsichtigt, den Einsatz zu verdoppeln, indem er Aktienverkäufe und Schulden über Wandelanleihen mit denselben Verteilungsbedingungen kombiniert. Das Ziel? Die Bitcoin-Reserven zu stärken, die bereits etwa 3% der gesamten bestehenden Versorgung ausmachen, wenn verlorene BTC und solche, die nie wieder zirkulieren werden, berücksichtigt werden.
1. großes Risiko: ein anhaltender Rückgang des BTC-Preises
Diese aggressive Politik wirft jedoch Fragen auf. Während Strategy derzeit von einem günstigen Klima profitiert (mit steigenden Bitcoin-Preisen und starker Nachfrage von den Finanzmärkten), könnte sich das Szenario bei einem Abschwung schnell ändern.
Wenn der Wert von Bitcoin fällt oder das Vertrauen des Marktes schwindet, könnte das Unternehmen den Nettovermögenswert seiner Vermögenswerte dahinschmelzen sehen, bis zu dem Punkt, an dem es einige seiner Bitcoins verkaufen müsste, um zahlungsfähig zu bleiben. Diese Art von Zwangsverkauf könnte erheblichen Druck auf den Markt ausüben und die Volatilität erhöhen.
Derzeit scheint das Insolvenzrisiko begrenzt zu sein. Aber je mehr Schulden und finanzielle Verpflichtungen zunehmen, desto weniger Spielraum gibt es. Diese finanzielle Hebelwirkung funktioniert, solange der Bitcoin-Preis steigt. Im Falle eines anhaltenden Abwärtszyklus könnte der Mechanismus für Strategy... und den gesamten Markt nach hinten losgehen.
2. großes Risiko: Liquidität
Die finanzielle Situation von Strategy wirft einige echte Fragen auf. Das historische Geschäft des Unternehmens, das sich auf Software konzentriert, bleibt strukturell verlustbringend. Im vergangenen Jahr haben sich die Verluste von Quartal zu Quartal angehäuft und erreichten im dritten Quartal 2024 einen Höchststand von -41 Millionen Dollar. Offensichtlich generiert Strategy nicht genug Einnahmen, um seine Aktivitäten zu finanzieren.
Diese Schwäche spiegelt sich in den wichtigsten Liquiditätskennzahlen wider. Das Current Ratio, das die Fähigkeit misst, kurzfristige Schulden mit verfügbaren Vermögenswerten zu begleichen, bleibt unter 80%. Das Quick Ratio, das noch strenger ist, da es weniger leicht monetarisierbare Vermögenswerte wie Aktien ausschließt, ist unter 20% gefallen.
Diese Werte liegen weit unter der kritischen Schwelle von 100% und zeigen, dass das Unternehmen nicht über ausreichende Ressourcen verfügt, um seine dringendsten Verpflichtungen zu erfüllen. Um damit umzugehen, ist Strategy gezwungen, sich regelmäßig zu refinanzieren, oft um fällige Schulden zurückzuzahlen.
In diesem angespannten Umfeld erhöht das Unternehmen weiterhin seine finanziellen Ausgaben. Es plant, 21 Milliarden Dollar durch neue Ausgaben von Vorzugsaktien, insbesondere der STRK-Serie, aufzubringen.
Diese Wertpapiere versprechen eine feste Dividende von 8%, was sie langfristig zu teuren Produkten macht. Der Gesamtwert der bereits ausgegebenen STRKs beträgt 1,2 Milliarden Dollar, was eine jährliche Verpflichtung von 96 Millionen Dollar generiert. Zusammen mit den Ausschüttungen, die mit den Serien STRF und STRD verbunden sind, übersteigen die jährlichen Zahlungen jetzt 315 Millionen Dollar. Das ist fünfmal mehr als das heute verfügbare Bargeld.
Um diese Verpflichtungen zu erfüllen, hat Strategy wenig Spielraum. Das Unternehmen muss entweder noch mehr Kapital auf den Märkten aufbringen, Einnahmen durch die Verleihung einiger seiner Bitcoins generieren oder auf den Verkauf eines Teils seiner digitalen Vermögenswerte zurückgreifen.
Jede dieser Optionen birgt ihre Risiken. Aber sie alle offenbaren dasselbe: Hinter dem Bild eines schnell wachsenden Unternehmens bleibt Strategy der Gnade einer zunehmend schwierigen Liquiditätsgleichung ausgeliefert.
3. großes Risiko: Arbitrage von Wandelanleihen durch Hedgefonds
Der Riese Strategy hat 5 Milliarden Dollar durch die Ausgabe zinsloser (0%) Wandelanleihen mit Fälligkeit 2028 aufgenommen. Fonds wie Millennium Management und Calamos Advisors stürzten sich darauf. Aber nicht, weil sie an die Solidität von Strategy glauben oder weil sie Zinsen verdienen wollen. Ihr Ziel ist ein ganz anderes: Sie wollen von einer in der Hedgefonds-Welt bekannten Strategie profitieren, die als Arbitrage von Wandelanleihen bekannt ist.
Eine Wandelanleihe ist ein bisschen wie eine traditionelle Anleihe... mit einer Option darauf. Sie kann in Aktien umgewandelt werden, wenn der Preis einen bestimmten Schwellenwert überschreitet. Im Fall von Strategy sind die Schwellenwerte sehr hoch: 433 Dollar für die erste Anleihe, 672 Dollar für die zweite. Derzeit sind diese Optionen also "abseits", aber das hindert die Fonds nicht daran, davon zu profitieren.
Der Mechanismus ist wie folgt: Die Anleihe steigt im Wert, wenn der Aktienkurs steigt und sich dem Umwandlungsschwellenwert nähert. Umgekehrt behält die Anleihe bei einem Kursrückgang einen Teil ihres Wertes dank ihres Schuldenstatus. Mit anderen Worten: Auf der Oberseite gibt es Hebelwirkung. Auf der Unterseite gibt es Schutz. Diese Asymmetrie suchen die Fonds.
Entgegen der Annahme wollen diese Investoren ihre Anleihen nicht unbedingt in Aktien umwandeln. Sie ziehen es vor, Gläubiger zu bleiben, da dies ihnen im Falle eines Problems eine vorrangige Rückzahlung garantiert. In der Zwischenzeit spekulieren sie auf Marktbewegungen, sowohl nach oben als auch nach unten.
Nehmen wir einen Fonds, der 1 Milliarde Dollar dieser Anleihen kauft. Wenn die Sensitivität (das berühmte Delta) der Option 0,4 beträgt, wird er gleichzeitig MSTR-Aktien im Wert von 400 Millionen Dollar verkaufen. Dies wird als "neutrale" Position bezeichnet, die darauf abzielt, ausschließlich von der Volatilität zu profitieren, ohne auf die Richtung des Preises zu wetten.
Und da die Volatilität bei MSTR genau sehr hoch ist - mehr als 140% über einen Monat, mehr als doppelt so hoch wie bei Bitcoin - ist das Wagnis mehr als lohnenswert. Sowohl auf der Ober- als auch auf der Unterseite ist es möglich, Geld zu verdienen, indem man seine Position regelmäßig anpasst.
Das Rezept für Gewinn lässt sich einfach zusammenfassen:
= anleihebezogene Gewinne + Einnahmen aus Wertpapierleihe - Verluste auf der Short-Position - Kosten der Kreditaufnahme.
Und umgekehrt, bei einem Rückgang:
= Gewinne auf der Short-Position - moderater Verlust auf der Anleihe + Leiheinnahmen - Kosten der Kreditaufnahme.
Solange die Volatilität hoch bleibt, ist diese Strategie für Hedgefonds fast eine Geldmaschine. Aber wenn die Aktie ruhiger oder schwerer zu beleihen wird, würde das gesamte Modell in Frage gestellt. Und für Strategy wäre das keine gute Nachricht.
Wenn die Volatilität sinkt, wird auch das Interesse der Investoren an seinen Anleihen sinken. Dann müsste es großzügigere Coupons anbieten, was seine finanziellen Belastungen erhöhen würde. Ein sehr reales Risiko, da das Geschäftsmodell des Unternehmens weitgehend auf Hebelwirkung und Bitcoin-Exposition basiert.
Dieses Risiko ist kurzfristig bis mittelfristig begrenzt. Wie Andre Dragosch, Leiter der Forschung bei Bitwise, feststellt: "Obwohl MSTR weiterhin niedrige Liquiditätsniveaus aufweist, bleibt das Risiko von Insolvenz und Bankrott moderat und eine Massenliquidation der Bitcoin-Reserven steht nicht unmittelbar bevor. Eine wesentliche Änderung wäre die Nutzung von Bitcoin-Verleihungen oder anderen wiederkehrenden ertragsgenerierenden Strategien, wie das Schreiben von Optionen."
Marathon und Semler: Diese Unternehmen profitieren nicht von einer Bewertungsprämie
Nicht alle Unternehmen, die Bitcoin in bar halten, sitzen im selben Boot. Einige, wie Strategy, Metaplanet und The Blockchain Group, werden mit mehr als dem Nettovermögenswert ihrer Bitcoin-Reserven (mNAV) bewertet, was das Vertrauen der Investoren in ihr Geschäftsmodell widerspiegelt. Aber andere, trotz erheblicher Exposition gegenüber dem digitalen Vermögenswert, werden mit einem Abschlag gehandelt.
Dies ist insbesondere bei Marathon und Semler Scientific der Fall, deren Börsenbewertungen auf das Niveau (oder manchmal sogar darunter) des Wertes ihrer Bitcoins gesunken sind.
Marathon Digital, der führende Akteur im Bitcoin-Mining in Bezug auf Volumen und Rechenleistung, steht nun einem skeptischen Markt gegenüber. Seine Aktien werden mit einem mNAV von 0,984 gehandelt, was bedeutet, dass das Unternehmen mit weniger als seinen Bitcoins allein bewertet wird.
Es gibt mehrere Gründe für diesen Abschlag. Erstens eine unklare Strategie. Marathon versuchte, eine "Bitcoin-Cash"-Dimension in sein Haupt-Mining-Geschäft zu integrieren, jedoch ohne Überzeugung. Die Aktie verlor im Sommer 2024 mehr als die Hälfte ihres Wertes, und das Geschäftsjahr 2025 begann schlecht, mit einem Verlust von 500 Millionen Dollar im ersten Quartal. Sein Cashflow pro Aktie ist in den negativen Bereich gerutscht, auf -1,02 Dollar.
Auch die Verschuldung ist ein Grund zur Besorgnis. Innerhalb eines Jahres ist das Verhältnis von Schulden zu Vermögenswerten von 36% auf 41% gestiegen, und wenn wir die Schulden mit dem Wert seiner Bitcoins vergleichen, erreichen wir sogar 49%. Gleichzeitig hat das Unternehmen die Anzahl der neu ausgegebenen Aktien verdreifacht, von 600 Millionen Dollar auf 1,8 Milliarden Dollar, was den Anteil der bestehenden Aktionäre verwässert.
Schließlich bleibt sein Mining-Geschäft extrem anfällig für Schwankungen des Bitcoin-Preises, der Energiekosten, der Maschinenleistung und des Zugangs zu wettbewerbsfähigem Strom. Diese Instabilität beeinträchtigt Marathons Fähigkeit, genügend Bargeld zu generieren, um seine Schulden zu bedienen, und erhöht das Risiko einer Insolvenz.
Der Markt bleibt angesichts dieser Konfiguration vorsichtig. Für viele Investoren ist der Kauf von Marathon-Aktien wie eine Exposition gegenüber Bitcoin ohne die Vorteile. Der Abschlag auf den Aktienkurs, gepaart mit der Volatilität des als Sicherheit verwendeten Bitcoins, erschwert die Kapitalbeschaffung und begrenzt den Handlungsspielraum. Sofern es nicht zu einer klaren Wende kommt, könnte Marathon gezwungen sein, einige seiner Vermögenswerte zu verkaufen, um seine Schulden zu reduzieren, eine Entscheidung, die sich auf seine langfristige Strategie auswirken würde.
Der Fall von Semler Scientific ist etwas anders. Lange Zeit durch eine Bewertungsprämie dank seiner Bitcoin-Akkumulationsstrategie gestützt, ist das Unternehmen auf ein bescheideneres Niveau zurückgekehrt. Sein mNAV, das im Sommer 2024 1,82 erreichte und im Januar 2025 fast 2,9 erreichte, ist nun wieder im Gleichgewicht. In der Zwischenzeit stieg seine Kapitalisierung von 170 Millionen Dollar auf 620 Millionen Dollar, bevor sie wieder fiel.
Semler behält ein Kerngeschäft im Gesundheitswesen bei, mit einem Geschäftsmodell, das lange Zeit als solide galt. Von 2020 bis 2023 verzeichnete das Unternehmen ein stetiges Wachstum von Umsatz und Cashflow. Doch 2024 gingen die Verkäufe zurück, was einen Verlust an Dynamik ankündigte. Das erste Quartal 2025 bestätigte diesen Trend, mit einem starken Rückgang des Gewinns pro Aktie von 5,13 Dollar Ende 2024 auf 3,78 Dollar. Die Börsenperformance hat sich verschlechtert, und die Bewertung hat sich mit dem Wert seiner Bitcoins allein angeglichen.
Ein weiteres besorgniserregendes Zeichen ist das Niveau der Verschuldung. Lange Zeit nahe null, stieg das Verhältnis von Schulden zu Vermögenswerten auf 33%, nachdem Semler 100 Millionen Dollar geliehen hatte, um Bitcoin-Käufe zu finanzieren.
Das Unternehmen hat auch neue Aktien ausgegeben, was die Renditen der Aktionäre belastet. Trotz dieser Tatsache hat Semler immer noch eine tragfähige Betriebsbasis, die es von Marathon unterscheidet. Aber seine Fähigkeit, neue Investoren anzuziehen, bleibt ungewiss.
Diese beiden Fälle veranschaulichen die Grenzen der "Bitcoin-Cash"-Positionierung ohne klare Strategie oder solides finanzielles Gleichgewicht. Das Fehlen einer Bewertungsprämie, im Gegensatz zu Strategy, begrenzt ihre Fähigkeit, sich zu finanzieren, und erhöht ihre Exposition im Falle eines Marktrückgangs.
Der Anstieg der durchschnittlichen Kosten für den Erwerb von Bitcoins verstärkt diese Fragilität. Und ohne eine loyale Gemeinschaft, die die Bewertung unterstützt, wie es bei Strategy der Fall ist, bleibt die Volatilität der Feind Nummer eins.
>> Bitcoin Mining: Eine profitable, aber nur für die Mächtigen zugängliche Industrie
Was passiert, wenn die Zuflüsse in Bitcoin-ETFs stoppen?
Die Frage nach der Sicherheit der im Namen von ETFs gehaltenen Bitcoins taucht regelmäßig in der öffentlichen Debatte auf. In den letzten Monaten haben einige Analysten ihre Bedenken geäußert, aber in Wirklichkeit bleibt dieses Risiko heute kontrolliert und relativ gut unter Kontrolle.
Die von ETF-Emittenten gewählten Verwahrer, wie Coinbase Custody, verlassen sich auf strenge Cold-Storage-Systeme mit zusätzlichen Sicherheitsschichten. Alle ausgehenden Transaktionen erfordern die Unterschrift eines unabhängigen Dritten, der für die Überwachung der Bewegungen verantwortlich ist. Gleichzeitig sind die meisten dieser Akteure durch Versicherungen abgedeckt, um ihre Vermögenswerte gegen Piraterie zu schützen. Die SEC reguliert auch die Verwendung von Bitcoins: Wenn ein ETF in seinem Prospekt angibt, dass er seine Vermögenswerte nicht verleihen wird, ist diese Regel bindend. Ein Verstoß gegen diese Verpflichtung könnte den Manager Sanktionen oder sogar rechtlichen Schritten aussetzen.
Aber das eigentliche Risiko ist nicht so sehr die Piraterie als vielmehr ein viel traditionelleres Phänomen: die Volatilität der Flüsse. Seit ihrer Einführung haben Bitcoin-ETFs massiv Kleinanleger angezogen. Heute werden rund 75% der Anteile von nicht-professionellen Investoren gehalten, verglichen mit nur 25% von institutionellen Investoren. Dieses Ungleichgewicht macht diese Produkte hochgradig empfindlich gegenüber der Stimmung des Marktes.
In Bärenmärkten sind diese Kleinanleger die ersten, die in Panik geraten. Das Ergebnis: Massenabhebungen, Zwangsverkäufe und erhöhter Druck auf die Preise. Wie Andre Dragosch, Leiter der Forschung bei Bitwise, zusammenfasst: "Während eines Bärenmarktes erwarte ich, dass die Zuflüsse in Bitcoin-ETPs negativ werden, da sie hochgradig prozyklisch sind. Der Grund: Die Anlegerbasis bleibt überwiegend im Einzelhandel, wie die 13F-Einreichungen in den USA zeigen. Der institutionelle Anteil wächst, bleibt aber bei rund 25%."
Konkret, wenn ein Anleger seine ETF-Anteile verkauft, werden die entsprechenden Bitcoins vom Verwahrer auf eine regulierte zentralisierte Plattform übertragen und dann auf dem Markt weiterverkauft. Diese Bewegungen sind auf der Blockchain nachvollziehbar. Mit jeder Abhebungswelle steigt das Volumen der an Börsen gesendeten Bitcoins. Und historisch gesehen übt diese Dynamik Druck auf den Preis aus. Wenn die Nettozuflüsse zu den Plattformen steigen, tendiert der Bitcoin-Preis dazu, zu fallen.
Wir haben dies sehr deutlich während des Rückgangs im Februar 2025 gesehen. Nach einem Allzeithoch, das durch die Wahl von Donald Trump und starke ETF-bezogene Akkumulation getrieben wurde, kehrte sich der Trend um. In nur wenigen Wochen beliefen sich die Abhebungen auf insgesamt 4 Milliarden Dollar, mit durchschnittlich zwischen 1.000 und 1.200 Bitcoins, die täglich an Börsen übertragen wurden. Der Preis fiel dann von 106.000 Dollar auf 84.000 Dollar, bevor er im März auf 78.000 Dollar sank. Umgekehrt fielen Perioden der Akkumulation, die auf Einzahlungsadressen sichtbar sind, mit den stärksten Anstiegen des Marktes zusammen.
Mit anderen Worten, die Gesundheit von Bitcoin-ETFs hängt ebenso sehr von ihrer technischen Sicherheit wie von der Stabilität ihrer Flüsse ab. Und solange Kleinanleger die Hauptinhaber bleiben, wird die Volatilität ihre Achillesferse bleiben.
Was würde passieren, wenn Unternehmensschatzkammern ihre Bitcoins verkaufen würden?
Unter den vielen Indikatoren, die Marktanalysten überwachen, ist das Verhältnis zwischen Bitcoins, die auf Handelsplattformen vorhanden sind, und Stablecoin-Reserven zu einem ernst zu nehmenden Signal geworden. Dieser Indikator erfasst die Verkaufsabsichten der Investoren. Je höher das Verhältnis, desto mehr Bitcoins werden in der Regel zum Verkauf auf die Plattformen geschickt. Dieses Verhalten übt mechanisch Abwärtsdruck auf die Preise aus.
Im Februar dieses Jahres, während eines 17%igen Rückgangs des Marktes, bewährte sich dieser Indikator. Statistische Modellierung ergab, dass bei jedem 1%igen Anstieg des Stablecoin-Guthabens der Bitcoin-Preis im Durchschnitt um 0,18% fiel. Diese Zahl, bekannt als Beta, veranschaulicht die Empfindlichkeit des Marktes gegenüber diesen Flüssen. Auch wenn es keine perfekte Korrelation ist, gibt es eine konkrete Vorstellung von der Wirkung, die bestimmte Verhaltensweisen großer Inhaber auf die Preise haben können.
In diesem Kontext stellt sich die Frage nach den Unternehmensschatzkammern, die heute zusammen fast 850.000 Bitcoins halten, was etwa 5% der seit der Entstehung geschaffenen Gesamtversorgung entspricht. Im Falle eines Schocks (Insolvenz und der Notwendigkeit, Schulden zurückzuzahlen, oder einer einfachen Deleveraging-Strategie) könnte der Verkauf auch nur eines Teils dieser Reserven einen sehr signifikanten Effekt auf den Markt haben.
Zum Zeitpunkt der Analyse wurde Bitcoin bei etwa 109.000 Dollar gehandelt und die durchschnittlichen Zuflüsse zu zentralisierten Plattformen betrugen etwa 19.000 Bitcoins. Unter Anwendung des Betas von -0,18% können wir schätzen, dass ein Verkauf von nur 190 Bitcoins zu einem Preisrückgang von etwa 0,18% führen würde. Auf dieser Grundlage wurden mehrere Stressszenarien simuliert: Wenn Schatzkammern 1%, 3% oder 5% ihrer Reserven verkaufen würden, würde dies Volumina von zwischen 8.500 und 42.500 Bitcoins darstellen. Für Strategy allein würden diese Beträge zwischen 6.000 und fast 30.000 Bitcoins variieren.
Überträgt man diese Zahlen auf das Modell, sprechen die Ergebnisse für sich. Eine Liquidation von nur 1% der Unternehmensreserven würde zu einem potenziellen Rückgang von 8% führen, was etwa 8.800 Dollar weniger auf den Bitcoin-Preis bedeutet. Im Falle eines größeren Verkaufs von bis zu 5% könnte die Korrektur mehr als 40% erreichen, oder einen Einbruch von 44.000 Dollar.
Für Strategy allein wären die Auswirkungen proportional kleiner, aber dennoch signifikant, mit einem geschätzten Rückgang von 28% im extremsten Szenario.
Diese Art der Modellierung ist natürlich keine exakte Wissenschaft. Aber sie hebt mehrere wichtige Punkte hervor. Erstens stellen Unternehmen, die Bitcoins halten, jetzt eine bedeutende Kraft auf dem Markt dar. Ihr Gewicht wird wachsen, wenn der Akkumulationstrend anhält. Zweitens nimmt die Knappheit von Bitcoin mit der Zeit zu. Viele Coins sind inaktiv oder sogar verloren, und die tatsächlich zum Verkauf verfügbaren nehmen stetig ab.
Schließlich übersetzt sich diese Knappheit in eine geringere Liquidität auf Handelsplattformen: Es gibt weniger Käufer auf jedem Preisniveau. Im Falle eines plötzlichen Verkaufs eines großen Blocks können sich die Orderbücher schnell leeren, was den Preisverfall verstärkt.
Zusammenfassend: Bitcoin-Schatzkammern, obwohl sie in den großen Gesprächen über Regulierung oder Innovation abwesend sind, sind heute zu einem systemischen Risikofaktor geworden. Nicht wegen ihrer Technologie oder Governance, sondern einfach, weil sie einen wachsenden Anteil eines zunehmend knappen Vermögenswerts halten.
Die Meinung von The Big Whale
Es ist heute schwierig, den tatsächlichen Einfluss, den sogenannte "Bitcoin Treasury"-Unternehmen auf den Vermögenspreis haben könnten, genau zu messen. Aber eines ist klar: Die meisten dieser Unternehmen haben kein profitables Geschäftsmodell. Sie generieren keinen wiederkehrenden Cashflow und leben im Wesentlichen von Schulden oder der Schaffung neuer Aktien. Je höher ihre Schulden, desto höher ihr Risiko. Und wenn sich die Märkte drehen, könnten diese Unternehmen gezwungen sein, einen Teil ihrer Bitcoins zu verkaufen, um ihre Schulden zu begleichen, da sie keine andere Möglichkeit haben, sie zu decken. Dieses Szenario würde den Weg für brutale Liquidationen ebnen.
Der Fall von Strategy ist emblematisch. Solange die Volatilität hoch bleibt, zieht der Hebel Spekulanten an und einige Investoren ziehen es vor, MSTR-Aktien zu kaufen, anstatt direkt Bitcoin zu kaufen, kann das Unternehmen weiterhin Reserven ansammeln und die Menge an BTC pro Aktie erhöhen. Aber diese Dynamik basiert auf einem fragilen Gleichgewicht. Wenn das 'Gamma-Spiel' zusammenbricht (d.h. wenn die Preisbewegungen aufhören, diesen positiven Kreislauf zu nähren), könnte sich die Situation sehr schnell ändern. Die Bewertungen könnten einbrechen, und damit die Fähigkeit, neue Mittel zu beschaffen.
Diese Unternehmen stellen daher ein Risiko für den Markt dar. Ein diffuses Risiko, das die Grundlagen des Bitcoin-Protokolls nicht in Frage stellt, aber große Preisschwankungen verursachen kann. Im Falle eines Zwangsverkaufs würde der Schock kurzfristig bis mittelfristig vom Markt absorbiert werden. Wie immer bei Bitcoin folgen auf Korrekturphasen Erholungsphasen. Der Druck wäre einmalig, aber nicht strukturell.
Es wäre jedoch ein Fehler, den Beitrag der Institutionen zu vernachlässigen. Ihr Eintritt in das Ökosystem ist ein notwendiger Schritt, wenn der Markt genügend Reife erreichen, an Tiefe gewinnen und sich weiter legitimieren soll. Wie Andre Dragosch, Leiter der Forschung bei Bitwise, erklärt: "Die institutionelle Akzeptanz von Bitcoin ist letztlich unvermeidlich. Es gibt wachsende wirtschaftliche Anreize dafür: steigende öffentliche Schulden, Währungsabwertung und letztlich Inflation, die die Bargeldbestände der Unternehmen in Fiat-Währungen wie dem Dollar oder dem Euro erodiert. Die Umwandlung eines Teils dieses Bargelds in Bitcoin ist zweifellos vorteilhafter für die Aktionäre, wie die Börsenbewertungen börsennotierter Unternehmen, die BTC halten, zeigen. Der Weg zur Massenakzeptanz und Hyperbitcoinisierung wird wahrscheinlich über Institutionen führen."
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