Nadia Filali (Caisse des Dépôts): "Wir müssen in Europa schneller bei Stablecoins vorankommen".

The Big Whale: Wie ist der aktuelle Stand der Tokenisierung in Frankreich und Europa?

Nadia Filali: Wir sprechen seit fast zehn Jahren über Tokenisierung, aber es hat lange gedauert, bis sie sich durchgesetzt hat. Und das lässt sich recht einfach erklären: Es handelt sich um eine sehr disruptive Technologie, die fest etablierte Finanzinfrastrukturen, insbesondere in der Banken- und Nachhandelswelt, in Frage stellt.

Diese Systeme sind bereits sehr gut organisiert, oft optimiert in STP (Straight Through Processing), mit hohen Investitionen, die über die Jahre in Plattformen wie Target2 (europäisches Projekt zur Konzentration europäischer Nachhandelsinfrastrukturen, ndlr) getätigt wurden. Es ist also nicht einfach, hier Bewegung hineinzubringen.

Dennoch wurden Meilensteine gesetzt. In Frankreich war das Pacte-Gesetz von 2019 ein wichtiger Schritt. Bei Caisse des Dépôts haben wir bereits 2016 eine Initiative gestartet, lange bevor das Wort "Tokenisierung" allgemein gebräuchlich war. Es war wahrscheinlich etwas früh, aber es zeigte bereits unsere Bereitschaft, diese Wege zu erkunden.

Dann kam die MiCA-Verordnung; sie ist kein reiner Tokenisierungstext, hat aber dennoch geholfen, die Dinge zu strukturieren, insbesondere bei Stablecoins und Zahlungsmitteln auf Marktinfrastrukturen.

In den letzten achtzehn Monaten haben wir eine echte Beschleunigung gespürt. Orte wie Singapur und Hongkong nehmen das Thema ernsthaft in Angriff, mit Initiativen wie dem Guardian-Projekt. Auch Europa und die EZB haben beschlossen, das Tempo zu erhöhen. All dies zeigt, dass die Tokenisierung auf eine andere Ebene übergehen und industrialisiert werden wird, auch wenn der Übergang lange dauern wird.

Wenn Sie sagen, dass der Übergang lange dauern wird, an welchen Zeitrahmen denken Sie?

Ich spreche von einem Übergang, der sich über 5 bis 10 Jahre erstrecken wird. Es gibt noch eine echte Lücke zu schließen. Wir hatten Phasen der Experimentierung, interessante Live-Pilotprojekte, aber um in den Maßstab zu gehen, sind echte industrielle Transformationen erforderlich.

Dies erfordert organisatorische Übergänge, Änderungen in Prozessen, Governance, Investitionen. Es ist nicht nur ein technisches Problem, sondern eine Frage der allgemeinen Reife des Ökosystems. Alle müssen aufeinander abgestimmt sein.

Was hält diesen Schritt zur Skalierung tatsächlich zurück?

Ein sehr aussagekräftiges Beispiel: das europäische Pilotprojekt. Es war ein großer Fortschritt, aber in der Praxis ist es immer noch zu begrenzt. Die Volumina sind begrenzt, die Bestände gedeckelt und die Transaktionen immer noch zu eingeschränkt.

Das Pilotprojekt ist ein hervorragendes Sandbox, aber es ist zu klein, als dass institutionelle Akteure sich ernsthaft darin projizieren könnten. Was jetzt benötigt wird, ist, diese Sandbox zu vergrößern und das Spielfeld zu öffnen.

Dies wird beinhalten, die genehmigten Volumina zu erhöhen, aber auch die Klärung der Abwicklungswege, die genutzt werden können. Heute sind wir oft gezwungen, all dies mit einer digitalen Zentralbankwährung (digitaler Euro) zu imaginieren, während wir in einigen Ländern, wie Hongkong, bereits Ansätze mit kommerziellen Währungen oder Interbankstrukturen testen. Wir müssen in Europa schneller bei Stablecoins vorankommen.

Was sehen Sie als die offensichtlichsten Anwendungsfälle?

Einfach Stablecoins. Wenn man sich die Volumina ansieht, ist klar, dass sie alles in der Tokenisierung übertreffen. Es ist eindeutig der Anwendungsfall, der in den Vordergrund gerückt ist, nicht zuletzt, weil er ein echtes Abwicklungsproblem anspricht.

Aber wir dürfen das Potenzial der Anleihenwelt nicht übersehen, die unser historischer Einstiegspunkt bei Caisse des Dépôts war. Es ist immer noch ein unvollkommenes Feld mit vielen Reibungen, und eines, in dem die Tokenisierung echte Gewinne bringen kann. Ich sehe es auch als Hebel zur Finanzierung innovativer Unternehmen, was für die wirtschaftliche Zukunft Europas strategisch ist.

Andererseits ist bei börsennotierten Aktien die Herausforderung größer, da das System bereits relativ effizient ist. Mehrwert zu schaffen ist schwieriger. Das Ziel ist wirklich, das operative Personal zu überzeugen, ihnen zu zeigen, wie die Tokenisierung konkreten Mehrwert für ihre Prozesse bringt.

Können wir uns vorstellen, dass die Tokenisierung hilft, den europäischen Markt zu vereinheitlichen?

Das ist ein interessantes Ziel, aber wir sollten nicht träumen: Heute variieren die Regeln noch zu sehr von einem Land zum anderen. Die regulatorischen Rahmen müssen bereits harmonisiert werden.

Als das französische Pacte-Gesetz 2019 in Kraft trat, lag das daran, dass wir außerhalb des Geltungsbereichs des europäischen Rechts waren, was Experimente ermöglichte. Aber um einen einheitlichen Markt zu schaffen, müssen wir mit ESMA, der Kommission und den nationalen Regulierungsbehörden zusammenarbeiten. Das gesagt, in einem angespannten geopolitischen Kontext ist klar, dass Diversifizierung strategisch wird. Und wenn wir intelligent arbeiten, können wir den tokenisierten Euro zu einer wirklich attraktiven Alternative für Investoren machen.

Während wir auf den digitalen Euro der EZB warten, sollten wir die Entwicklung privater Euro-Stablecoins unterstützen?

Ich denke, es gibt einen glaubwürdigen Weg rund um Interbank-Stablecoins (wholesale, ndlr). Die Idee ist nicht unbedingt, einen Stablecoin zu haben, der von einer einzigen Einheit ausgegeben wird, sondern ein gemeinsames Werkzeug zu schaffen, das von mehreren Geschäftsbanken getragen wird. In jedem Fall brauchen wir Euro-Stablecoins.

Und vielleicht müssen wir, damit dies funktioniert, von einer Logik des sterilen Wettbewerbs abweichen. Der französische Bankensektor konnte sich bereits vor 40 Jahren zusammenschließen, um das Groupement Carte Bancaire zu schaffen. Wir sollten heute genauso mutig sein können.

Caisse des Dépôts: Kann sie in dieser Dynamik eine treibende Rolle spielen?

Wir haben bereits Initiativen in diese Richtung gestartet. Zwischen 2017 und 2022 haben wir eine dedizierte Struktur eingerichtet, vielleicht etwas zu früh. Im November 2024 haben wir eine tokenisierte Emission durchgeführt, an der mehrere Geschäftsbereiche der Gruppe beteiligt waren.

Parallel dazu leiten wir eine strategische Arbeitsgruppe innerhalb des Grand Public Financial Hub (GPFP), in Partnerschaft mit La Banque Postale, La Banque Postale AM, SFIL und Bpifrance. Und wir haben unsere Absicht angekündigt, ein Tokenisation Institute zu gründen, das Banken, Start-ups und Forschungszentren zusammenbringt. Wir halten es für unerlässlich, über die bloße Koordination des Ökosystems hinauszugehen, um Maßnahmen zu ergreifen.

Was sehen Sie heute als die vielversprechendsten Projekte?

Es gibt mehrere. Spiko ist offensichtlich ein wichtiger Akteur, ebenso wie Fever Token, das mit der Banque du Liban zusammengearbeitet hat.

Auf institutioneller Seite hat SG-Forge (Société Générales Krypto-Tochter) einen echten Vorsprung erlangt, aber wir könnten auch Crédit Agricole CIB oder Natixis erwähnen.

Auf der Infrastrukturseite macht Euroclear weiterhin Fortschritte, Santander ist in Europa aktiv, usw. Und wir haben neuere Akteure, wie 21X in Deutschland, die andere Modelle erkunden.

In Frankreich haben wir also sowohl die etablierten Akteure, die immer stärker werden, als auch einige interessante Neuzugänge. Was wir jetzt brauchen, ist, dass all diese Akteure enger zusammenarbeiten.

Und das Pilotprojekt, warum hat es so wenige Akteure in Frankreich angezogen?

Es ist ein nützliches Werkzeug, aber wie gesagt, es ist immer noch zu restriktiv. Tatsächlich haben wir dieses System nicht für unsere Sendungen genutzt. Was wir brauchen, ist, den Rahmen flexibler zu gestalten: ihn nicht aufzugeben, sondern zu erweitern. Wir müssen größere Flexibilität zulassen, während wir klare und konsistente Regeln beibehalten. Und das ist die Rolle des Regulators - in erster Linie ESMA.

Was interessiert Sie am meisten an der Tokenisierung?

Tokenisierung ist ein zutiefst transformierendes Thema. Ich entdeckte Blockchain im Jahr 2016, und mein erster Instinkt war es, in Front-to-Back-Begriffen zu denken: wie man vereinfacht, Duplikationen eliminiert, Prozesse flüssiger gestaltet.

Man sollte dieses Thema nicht angehen, indem man versucht, das bestehende System zu reproduzieren. Das würde bedeuten, all das zu verpassen, was diese Technologien zu bieten haben. Wir müssen mutig genug sein, anders zu denken, denn wenn andere Teile der Welt schneller vorankommen, werden wir gezwungen sein, zu folgen. Wir könnten genauso gut vorausdenken, mit unseren eigenen Werten, unseren eigenen Modellen und unserer eigenen Souveränität.

Es ist gut, dass wir das tun.