The Big Whale Future of Finance - Juin 2026

TL;DR

• L'adoption de l'euro numérique par le Parlement européen à 43 voix contre 14 constitue un signal politique fort, mais les deux intervenants s'accordent à dire que l'échéance 2029 est irréaliste dans un marché qui évolue au rythme mensuel.
• Höptner reformule le débat : opposer l'euro numérique aux stablecoins est une erreur de catégorie. L'euro numérique est conçu pour concurrencer PayPal, Visa et Mastercard, soit la monnaie électronique. Les stablecoins, eux, ciblent Swift : règlement transfrontalier, optimisation du capital, financement du commerce.
• Le débat post-GENIUS Act sur le rendement est surestimé. Avec des cycles de rachat d'environ quatre minutes et l'essor des RWA tokenisés à rendement, les stablecoins deviennent une couche de messagerie entre positions génératrices de rendement, et non l'instrument de rendement lui-même.
• Qivalis (37 banques, dépôt chez Fireblocks) soulève deux questions sans réponse : la structure d'incitation pour que les banques membres migrent leur liquidité hors de leur propre bilan, et la dépendance à l'égard de la pile technologique américaine depuis la fermeture brutale de Fable 5.
• La distribution est le vrai déficit européen, non pas parce que la technologie fait défaut, mais parce que les banques européennes ne proposent pas de wallets institutionnels à leurs clients entreprises, et les flux de capitaux s'orientent vers les infrastructures américaines à une vitesse que les acteurs européens ne peuvent pas soutenir.

Intervenants :

• Alexander Höptner – AllUnity, CEO (émetteur de stablecoins en EUR, SEK et CHF)
• Elie Naba – Meridyan, CEO & Founder
• Aleksandar Bukovski – The Big Whale, animateur et modérateur

Le vote sur l'euro numérique et le problème du mauvais instrument

L'adoption de l'euro numérique par le Parlement européen à 43 voix contre 14, le 24 juin, constitue sur le papier un signal politique clair. Les deux intervenants reconnaissent la légitimité de la motivation sous-jacente : construire une souveraineté des paiements indépendante des rails américains. Ni l'un ni l'autre ne considère que l'instrument proposé est la bonne réponse.

Les coûts de mise en œuvre sont estimés entre 14 et 19 milliards d'euros, pour un déploiement toujours ciblé en 2029. SEPA Instant existe déjà, est gratuit et universellement accessible. Superposer stablecoins, dépôts tokenisés et désormais une MNBC de détail génère une charge de maintenance que les banques européennes peineront à absorber. Le cas d'usage pour l'utilisateur final reste à définir.

Höptner : "C'est une perte de temps et de ressources."

Naba : "Je ne vois toujours pas les cas d'usage pour un euro numérique."

Höptner a formulé une analyse plus tranchée en réponse à une question du public : comparer l'euro numérique aux stablecoins est une erreur de catégorie. L'euro numérique est conçu pour concurrencer PayPal, Visa et Mastercard, c'est-à-dire la monnaie électronique. Les stablecoins, en tant que jetons de monnaie électronique tokenisés, ciblent Swift : règlement transfrontalier, optimisation du capital, financement du commerce. Des couches différentes, des problèmes différents, des acteurs établis différents.

Höptner :"Les stablecoins ciblent Swift. Une couche totalement différente."

Le débat sur le rendement est un faux débat

L'interdiction faite par le GENIUS Act de verser des intérêts directs aux détenteurs de tokens a dominé les commentaires, mais Höptner et Naba ont tous deux nuancé ce constat. La vraie question n'est plus de savoir si le stablecoin lui-même génère un rendement, mais quel instrument à rendement lui est associé. Le temps de rachat aller-retour chez AllUnity est d'environ quatre minutes. À mesure que les fonds monétaires tokenisés et autres RWA à rendement arrivent à maturité, le coût de friction lié au mouvement de trésorerie vers et depuis le rendement s'effondre.

La lecture de Naba : les stablecoins n'ont jamais été conçus pour piéger la liquidité. À mesure que les RWA tokenisés se développent, le stablecoin retrouve sa fonction native : une couche de messagerie et de règlement entre positions génératrices de rendement. Le capital circule ; il ne se parque pas.

Höptner a renforcé ce point sous l'angle du trésorier d'entreprise : même sur un compte bancaire traditionnel, la trésorerie ne génère rien. Le trésorier doit activement la placer au jour le jour pour capter du rendement. Attendre des stablecoins qu'ils intègrent nativement un rendement revient à mal lire le fonctionnement de la gestion de trésorerie institutionnelle.

Höptner : "Toute cette discussion sur le fait que les stablecoins ne paient pas d'intérêts est une fausse discussion."

Naba : "Les stablecoins deviendraient simplement une couche de messagerie entre un actif à rendement et un autre."

Sur le modèle économique : Höptner identifie deux sources de revenus pérennes pour les émetteurs : le revenu de réserve sur le flottant, et les frais par transaction sur les flux transfrontaliers et de financement du commerce. Même à 2 à 5 points de base, les volumes liés à la balance commerciale européenne rendent ces montants significatifs. Tout "frais d'intégration technique" que les régulateurs pourraient éventuellement autoriser serait un revenu additionnel, non un pilier du modèle.

Stablecoins et dépôts tokenisés : quand chacun s'impose

Une question du public, portant sur les raisons de privilégier les stablecoins aux dépôts tokenisés pour le règlement des opérations de gestion d'actifs, a suscité une réponse convergente des deux intervenants. Les dépôts tokenisés fonctionnent parfaitement au sein d'un écosystème bancaire fermé : la banque émet le token de dépôt, conserve le titre et assure le règlement. Aucun stablecoin n'est nécessaire.

Le modèle se dégrade dès lors que la liquidité doit être mutualisée entre plusieurs banques pour rendre un titre tokenisé liquide. Chaque token de dépôt est enfermé dans l'infrastructure de sa banque émettrice ; le règlement interbancaire exige une jambe cash unifiée. Les stablecoins comblent ce manque.

Naba : "Les dépôts tokenisés ne fonctionnent pas parce qu'il faut une jambe cash unifiée pour que l'échange puisse réellement avoir lieu."

Höptner : "Le token de dépôt dans son univers propre, très bien. Les stablecoins pour le transfrontalier."

Qivalis et la question de la souveraineté de la pile technologique

Naba a exprimé sur Qivalis, le consortium européen de 37 banques émettant un stablecoin en euro avec Fireblocks comme dépositaire, un respect de principe assorti d'un scepticisme structurel. La question sans réponse reste la structure d'incitation : qu'est-ce qui pousse une banque membre à migrer sa liquidité hors de son propre bilan vers un véhicule d'émission mutualisé ? Sans modèle clair de distribution et de partage économique, le projet risque de n'être qu'une couverture défensive contre la croissance des stablecoins plutôt qu'un concurrent crédible pour la liquidité.

Naba : "Quelle est l'incitation à le faire ? Cela reste flou pour moi."

Le deuxième point de Naba touche directement à la question de souveraineté. À la suite de la fermeture brutale de Fable 5 par les autorités américaines, les acheteurs institutionnels européens ne peuvent plus traiter les dépendances d'infrastructure comme des données neutres. Un stablecoin conforme au règlement MiCA, libellé en euros, mais fonctionnant entièrement sur une pile technologique américaine, avec Fireblocks pour la conservation, un cloud domicilié aux États-Unis et des fournisseurs d'oracles américains, n'est que partiellement souverain. C'est l'ensemble de la pile qui doit être évalué, pas seulement le token.

Naba : "Tout l'enjeu est de réduire la dépendance à l'égard des fournisseurs de technologie étrangers."

La position de Höptner est complémentaire : l'Europe traverse une phase où la fragmentation est inévitable, et le marché déterminera in fine quels acteurs sont les mieux positionnés pour quels cas d'usage. Qivalis pour l'interbancaire, AllUnity pour le transfrontalier, SG Forge pour les écosystèmes de gestion d'actifs, Monerium et Quantoz pour les flux proches du retail. La consolidation suivra, mais seulement si les acteurs européens tiennent suffisamment longtemps pour y parvenir.

Höptner : "'Il nous faut peut-être deux, trois au maximum" de stablecoins en euro à émission privée à long terme.

Stablecoins non libellés en USD et le cas des paiements agentiques

Le récent lancement de la SEK par AllUnity, aux côtés de ses produits en EUR et en CHF déjà existants, a permis de tester si les stablecoins non libellés en USD obéissent à une logique structurelle ou ne sont que des initiatives ponctuelles. La réponse de Höptner : structurelle, et de plus en plus.

Deux arguments. D'abord, la balance commerciale transfrontalière des pays nordiques est suffisamment importante pour justifier un rail SEK tokenisé ; les flux de financement du commerce n'ont pas besoin de transiter par le dollar si les contreparties sont européennes. Ensuite, et c'est le point le plus intéressant, les paiements agentiques nécessiteront des micropaiements dans la devise de l'utilisateur. Un agent d'IA agissant pour le compte d'un consommateur suédois ne passera pas par le dollar pour acheter un contenu en ligne. Pour les devises de taille plus modeste, la tokenisation élimine aussi les frictions de change imposées par les rails traditionnels, rendant ces devises plus compétitives on-chain qu'elles ne le sont off-chain.

Höptner : "La tokenisation renforce les devises plus petites : elle retire les frictions du processus."

Sur le Japon : un récent changement réglementaire autorise désormais l'agrément de stablecoins étrangers via une licence de courtier-négociant spécialisée, supprimant l'obligation de disposer d'une structure locale d'émission. Le modèle taïwanais est similaire. Au Japon, les grandes banques s'orientent vers les dépôts tokenisés pour le retail et les stablecoins pour le transfrontalier, le financement du commerce et l'optimisation du capital, ce qui reflète structurellement le cadre européen.

Le déficit de la couche wallet

Naba a exposé la proposition de valeur de Meridyan : plutôt que de demander aux banques de reconstruire leur cœur de système pour prendre en charge les transactions on-chain, Meridyan ingère les messages ISO 20022 et SEPA existants, les traduit et les exécute on-chain. L'expérience client reste IBAN à IBAN ; la jambe de règlement migre vers les rails blockchain. La même technologie permet des wallets on-chain intégrés à l'IBAN, donnant aux banques la possibilité de proposer actifs tokenisés et stablecoins à leurs clients sans démanteler vingt ans d'infrastructure.

Naba : "Les banques ont mis vingt ans à déployer les normes ISO. Ne leur demandez pas de tout reconstruire : traduisez."

La formulation de Höptner est complémentaire et sans concession : sans wallet, pas d'actif. Aucun titre tokenisé, aucun dépôt tokenisé, aucun stablecoin, aucun euro numérique n'a de sens pour un client entreprise qui ne peut pas en assurer la conservation dans le cadre de sa relation bancaire existante. Aujourd'hui, les banques européennes orientent leurs clients institutionnels vers Coinbase pour accéder aux actifs numériques.

Höptner : "Sans wallet, rien ne se passe."

Höptner : "Si c'est ce que nous entendons par souveraineté, nous faisons fausse route."

Le problème structurel, sur lequel les deux intervenants s'accordent, n'est pas technologique. L'Europe dispose des talents, des protocoles et du cadre réglementaire. Ce qui lui manque, c'est un flux de capitaux vers les acteurs européens à la vitesse dont ont bénéficié les fournisseurs d'infrastructure américains, Stripe, Bridge, Privy, Coinbase. Sans cela, la pile américaine continuera de donner le rythme, et les banques européennes se comporteront de plus en plus en clientes des rails américains plutôt qu'en opératrices de leurs propres infrastructures.

Naba : "L'Europe a les talents, les universités, les développeurs. Il s'agit de libérer le capital."

Höptner : "Le train est parti, sauf si nous facilitons vraiment l'intégration pour les banques. Sinon, beaucoup de banques mourront avec le temps."

Fragmentation aujourd'hui, consolidation demain

La session s'est conclue sur un constat structurel partagé par les deux intervenants. L'Europe connaîtra une phase de fragmentation entre euro numérique, dépôts tokenisés, stablecoins et variantes de MNBC avant d'atteindre la consolidation. Ce n'est pas un symptôme d'échec : c'est ainsi qu'un marché de 450 millions de personnes, régi par plusieurs cadres réglementaires, identifie quels acteurs correspondent à quels cas d'usage. Le risque n'est pas la fragmentation en tant que telle. Le risque est que les acteurs européens manquent de capital avant la phase de consolidation, laissant le terrain aux acteurs américains, qui disposent de moyens plus importants et d'une avance de plusieurs années.

Höptner : "La fragmentation est inévitable. La question est de savoir si nous tenons le terrain suffisamment longtemps pour nous consolider."