CEX versus DEX: de strijd tussen platforms voor cryptoderivaten.

Perpetuele futures, of "perps", zijn derivaten zonder vervaldatum. Gepopulariseerd door BitMEX sinds 2016, hebben zij zich geleidelijk gevestigd als de dominante categorie van crypto-derivaten, die de spotvolumes ruimschoots overtreffen. Hun belangrijkste aantrekkingskracht ligt in de mogelijkheid om hefboomwerking te gebruiken zonder looptijdbeperkingen.

Spot-handelsvolume vergeleken met dat van perp-contracten - Bron: Kaiko

Om de afstemming met de marktprijs te behouden, vertrouwen perps op een "funding"-mechanisme.

Wanneer de perp-prijs hoger is dan de spotprijs, betalen long-posities shorts; het omgekeerde gebeurt wanneer de spotprijs hoger is. Funding wordt op regelmatige tijdstippen aangepast (elke acht uur op Binance of elk uur op Hyperliquid, bijvoorbeeld).

Historisch gezien heeft dit mechanisme vooral shorts bevoordeeld, aangezien de meerderheid van de handelaren speculeert op een stijgende markt. Tijdens euforische fasen stijgen de kosten voor het aanhouden van long-posities sterk.

Evolutie van fundings, bron: CryptoQuant

Dit succes maakt perps tot een belangrijke bron van inkomsten voor platforms, aangezien zij het grootste deel van de verhandelde volumes concentreren.

Lange tijd werd deze strijd uitsluitend gevoerd tussen gecentraliseerde exchanges (CEX), waarbij gedecentraliseerde alternatieven (DEX perps) marginaal bleven.

Een korte geschiedenis van DEX perps

dYdX was de eerste die aanzienlijke belangstelling trok. De V2-versie, uitgerold als een layer 2 van Ethereum, kende een piek in activiteit eind 2021 met de lancering van de token en massale distributie aan handelaren, evenredig aan de gegenereerde volumes. Een deel van deze activiteit was kunstmatig en de hype doofde snel uit, tot deze weer toenam toen het protocol in 2023 migreerde naar een eigen blockchain.

>> Hyperliquid, dYdX, Jupiter, Vertex: de vergelijking van de beste DEX Perp

GMX, gelanceerd op Arbitrum, koos voor een andere benadering door het orderboek te vervangen door een liquiditeitspool die als tegenpartij fungeerde. Dit model zorgde snel voor voldoende liquiditeit. Na de ineenstorting van FTX in november 2022 trok GMX veel gebruikers aan die op zoek waren naar alternatieven voor CEX. Maar de beperkingen van het poolmodel en het gebrek aan responsiviteit van het team remden de vooruitgang.

Uiteindelijk was het Hyperliquid, gelanceerd begin 2023, dat voor een doorbraak zorgde. Na gestage groei in 2024 explodeerde de activiteit na de airdrop van de HYPE-token in november.

Er zijn verschillende factoren achter deze groei: een klein team afkomstig uit high-frequency trading, een massale herverdeling van waarde via de airdrop, een continu verbeterend product en compromissen om de gebruikerservaring soepeler te maken.

Vandaag is Hyperliquid de eerste DEX perp die direct concurreert met de CEXs: de open interest is nu vergelijkbaar met die van gevestigde spelers zoals Kraken (90%)

Volumes van derivaten op grote exchanges versus Hyperliquid, bron: Hypeflows

Perp DEX versus CEX: twee verschillende architecturen

Handelaren zoeken naar veilige, betrouwbare en liquide platforms. Idealiter bieden zij een breed scala aan activa en aanvullende diensten. Maar CEXs en perp DEXs bieden niet dezelfde compromissen op deze verschillende aspecten.

Beveiliging

Gereguleerde CEXs zouden hun gebruikers moeten beschermen. In de praktijk zijn er echter verschillende tekortkomingen geweest, waaronder waarschuwingen van toezichthouders, de ineenstorting van FTX en de recente hack van Bybit.

DEX perp verminderen een deel van dit risico, omdat gebruikers het beheer over hun fondsen behouden en deze op elk moment kunnen opnemen. Activiteit en stortingen zijn bovendien in realtime verifieerbaar. Anderzijds is het belangrijkste risico een kwetsbaarheid in de protocolcode.

Sommige CEXs bieden desondanks externe bewaaroplossingen via Copper, Ceffu of Fireblocks, voorbehouden aan een minderheid van institutionele gebruikers. In de praktijk is de beveiliging van CEXs gebaseerd op de wet, terwijl die van perp DEXs op code is gebaseerd.

Betrouwbaarheid en prestaties

De meest gevestigde CEXs bieden grote technische robuustheid: weinig onderbrekingen en het vermogen om grote volumes met lage latentie te verwerken.

Daarentegen hebben perp DEXs lange tijd geleden onder de technische beperkingen van blockchains. Netwerken raakten snel verzadigd, transacties waren traag en gebruikers konden worden blootgesteld aan MEV (maximal extractable value)-aanvallen.

>> Lees ons dossier gewijd aan MEV

Om deze beperkingen te omzeilen, werden perp DEX geïnstalleerd op layer 2s met een enkele sequencer, of op blockchains die worden beheerd door een klein aantal co-gevestigde validators. Dit is het geval bij Hyperliquid, waarvan de validators zijn gevestigd in Tokio, dicht bij de servers van Binance, waardoor arbitrage voor market makers wordt vergemakkelijkt.

Liquiditeit

Liquiditeit blijft een centraal punt. Platforms moeten spreads verkleinen en voldoende volumes hebben om orders te absorberen. Market makers spelen hierbij een sleutelrol: door gelijktijdig koop- en verkooporders te plaatsen, zorgen zij voor marktdiepte terwijl zij het prijsverschil benutten.

Een platform moet zowel market makers als gebruikers aantrekken. Deze vicieuze cirkel concentreert de activiteit doorgaans bij enkele dominante spelers, waarbij Binance de belangrijkste plaats wordt waar prijzen worden gevormd.

Om market makers aan te trekken, bieden CEX en perp DEX kortingen, soms zelfs negatieve vergoedingen. Hyperliquid gaat verder door de annulering van maker-orders te prioriteren boven taker-orders om de blootstelling aan zogenaamde toxische orders te beperken.

Bovendien zetten sommige perp DEX nu vaults in die als market maker fungeren, waardoor depositohouders een rendement krijgen en de liquiditeit wordt verbeterd. Deze strategieën brengen echter risico's op verlies met zich mee.

>> Hyperliquid: zijn de kritieken gerechtvaardigd?

Specifieke voordelen van perp DEX

Perp DEX opereren in een onzekere regelgevende omgeving die hen in staat stelt te opereren waar perps verboden zijn voor particuliere beleggers, vaak zonder KYC-procedures. Het noteren van nieuwe tokens gaat ook sneller, zonder voorafgaande audit. Maar deze situatie kan veranderen bij strengere controles, met name op interfaces die gecentraliseerd blijven.

Zij profiteren ook van sterke interoperabiliteit met DeFi. Direct geïntegreerd in wallets, aggregators of leenprotocollen, breiden zij hun bereik uit zonder deze aanvullende diensten zelf te hoeven ontwikkelen.

Hyperliquid illustreert deze logica: het protocol is geïntegreerd in Phantom, Rabby of Infinex, die perps-handel direct in hun applicaties aanbieden. De platforms profiteren van gebundelde liquiditeit, terwijl de applicaties hun gebruikersbestand te gelde maken.

De toekomst van concurrentie

De laatste ontwikkelingen in DEX perps tonen aan dat het nu mogelijk is een handelsbeleving te bieden die vergelijkbaar is met die van CEX. Gebruikers hoeven niet langer elke transactie te ondertekenen, handmatig netwerkkosten te betalen of te wachten tot een order wordt uitgevoerd. Gecentraliseerde en gedecentraliseerde platforms presenteren zich niet langer als twee afzonderlijke universums: zij bevinden zich nu in directe concurrentie om gebruikers en liquiditeit aan te trekken.

In dit stadium heeft alleen Hyperliquid de mijlpaal van kritische omvang bereikt. De andere perp DEXs moeten hun opwaartse trend nog bevestigen en bewijzen dat zij een aanhoudende activiteit kunnen behouden zodra hun tokens zijn verdeeld. Om deze groei te analyseren, lijkt open interest een relevantere indicator dan volumes, die vaak kunstmatig worden opgeblazen.

De transparantie van blockchains vormt een andere uitdaging. Het maakt handelsstrategieën en liquidatiedrempels zichtbaar, een aspect dat de oprichter van Hyperliquid als een kans presenteert, waarbij de voordelen op het gebied van vertrouwen en markttoezicht worden benadrukt.

CEXs breiden op hun beurt hun aanbod uit door bouwstenen uit DeFi te integreren, zoals lenen of spot on-chain. Uiteindelijk zouden sommigen zelfs DEX perp kunnen hosten die op hun eigen blockchains zijn ontwikkeld, waardoor de convergentie tussen de twee modellen verder wordt versterkt.

‍

‍

Perpetuele contracten domineren nu de crypto-handelsvolumes. In concurrentie met CEXs winnen DEX perpetuals aan kracht en vestigen zij zich als echte concurrenten..