Compound, Aave, Morpho... hoe lenen zichzelf opnieuw uitvindt in DeFi.

Gedecentraliseerde financiën (DeFi) beloven de toegang tot financiële producten, die traditioneel voorbehouden zijn aan professionals, te democratiseren. Lenen en uitlenen zijn daar een perfect voorbeeld van.

Protocollen zoals Compound, Aave, Morpho of Euler brengen kredietverstrekkers en kredietnemers rechtstreeks samen. Kredietverstrekkers worden betaald voor hun kapitaal, terwijl kredietnemers betalen om cryptocurrencies of stablecoins te lenen. In tegenstelling tot traditionele financiën bieden deze protocollen directe, niet-discriminerende leningen, mits aan de gestelde voorwaarden wordt voldaan.

Paul Frambot, CEO van Morpho Labs, benadrukt het belang van een gedeelde infrastructuur: "Een publieke blockchain is essentieel voor efficiëntie. Wij streven naar één plek waar alles samenkomt en wordt afgewikkeld, waardoor meer efficiëntie kan worden ontsloten."

Echter, één groot obstakel blijft bestaan: de noodzaak voor investeerders om hun positie te over-collateraliseren om te kunnen lenen. Dit obstakel is des te problematischer aangezien on-chain lenen zich nog steeds moeilijk weet te vestigen binnen DeFi.

Leningprotocollen verschenen in 2017, maar kenden hun echte doorbraak tijdens de "DeFi Summer" van 2020, met de opkomst van Compound en Aave. Ondanks hun succes kennen deze systemen nog aanzienlijke beperkingen voor massale adoptie. Spelers zoals Morpho proberen deze uitdagingen het hoofd te bieden.

Veranderingen in de sector, van de opkomst van liquiditeitspools tot de misbruiken rond "liquidity mining", stellen nu de macht van gedecentraliseerde autonome organisaties (DAOs) ter discussie. Het doel is om spelers meer vrijheid en controle over de protocollen te geven.

Compound en "liquidity mining"

Officieel gelanceerd op Ethereum in 2018, heeft Compound, opgericht door de Amerikanen Robert Leshner en Geoffrey Hayes, zich op veel vlakken als pionier gevestigd.

Hoewel de eerste stappen van lenen kunnen worden toegeschreven aan EthLend (nu Aave), gelanceerd in 2017 door de Finse ondernemer Stani Kulechov met zijn peer-to-peer leenmodel, was het het liquiditeitspoolconcept van Compound dat de sector revolutioneerde.

Het model van EthLend vereiste dat een kredietverstrekker een leenaanvraag vond die aan zijn criteria voldeed, of dat een kredietnemer een specifiek leenaanbod accepteerde.

Daarentegen bevrijden de liquiditeitspools van Compound kredietverstrekkers van de beperking om individueel kredietnemers te kiezen. Zij storten hun fondsen eenvoudigweg in een pool die toegankelijk is voor alle kredietnemers. Deze innovatie maakt lenen toegankelijker, zonder dat er een directe match tussen vraag en aanbod nodig is. De leen- en uitleentarieven passen zich automatisch aan de marktomstandigheden aan – een revolutionair concept voor die tijd.

In juni 2020 markeerde de lancering van de COMP governance token een keerpunt voor het protocol en DeFi als geheel. Naast het verlenen van stemrechten binnen de gedecentraliseerde autonome organisatie (DAO) van het protocol, introduceerde COMP vooral het concept van "liquidity mining".

Dit mechanisme beloonde gebruikers met COMP-tokens in verhouding tot hun activiteit op het protocol, zowel voor stortingen als leningen. Het beloningspercentage werd aangepast op basis van de totale activiteit op het protocol.

Toen COMP werd gelanceerd, bedroeg de totale vergrendelde waarde (TVL) op het protocol ongeveer $150 miljoen. Een jaar later was dit meer dan $20 miljard. In dezelfde periode steeg de prijs van COMP van $90 naar $800 per stuk.

Bron: DefiLlama

Veel investeerders werden aangetrokken door COMP-beloningen, niet om daadwerkelijk gebruik te maken van de leen- of uitleendiensten, maar om te profiteren van snelle winsten via tokenuitgifte.

Deze praktijk, bekend als "yield farming", creëerde een stroom van kortetermijnliquiditeit, ook wel mercenary capital genoemd. Deze gebruikers trokken hun fondsen terug zodra de beloningen minder aantrekkelijk werden of elders betere rendementskansen opdoken.

Sommige investeerders maakten misbruik van dit systeem door gebruik te maken van leverage: zij leenden fondsen op Compound, stortten deze opnieuw, en herhaalden het proces. Deze strategie blies de waarde van het protocol kunstmatig op, terwijl het de risico's op liquidaties en rentewijzigingen vergrootte.

"Op een gegeven moment moest Compound deze praktijk stoppen, met name omdat het te veel geld verloor en de inflatiedruk op de token te groot werd," legt Sébastien Dérivaux uit, CEO van Steakhouse Financial, een cryptoadviesbureau dat onder meer verantwoordelijk was voor het opstellen van de financiële overzichten van MakerDAO.

Jesse Pollak, maker van Base – layer 2 van het Amerikaanse platform Coinbase, dat geen plannen heeft om een token te lanceren – benadrukte in een interview met The Big Whale: "Het risico bij dit soort praktijken is dat je niet meer echt weet of je product wordt gebruikt omdat het goed is, of simpelweg omdat gebruikers worden betaald om het te gebruiken."

Compound raakte verstrikt in zijn eigen mechanisme: alleen houders van de COMP-token konden via de DAO stemmen om liquidity mining te stoppen. Veel houders hadden echter geen belang bij het beëindigen van dit programma, zelfs als het protocol hierdoor in economische moeilijkheden kwam en aanzienlijke verliezen leed.

Aave gebruikte ook liquidity mining, maar met een andere aanpak: het programma werd elke drie maanden aangepast aan de marktomstandigheden, na een stemming door de DAO.

Vandaag lopen de trajecten van de twee protocollen sterk uiteen: Aave heeft een TVL (total locked value) van bijna $20 miljard, terwijl die van Compound is gestagneerd rond $3 miljard.

Aave ten dienste van DeFi-gebruikers

Aave heeft de turbulentie van de markt doorstaan door zich de afgelopen acht jaar voortdurend aan te passen, en heeft zo een solide reputatie opgebouwd.

"Ons doel is altijd geweest om een protocol te creëren dat volledig voldoet aan de verwachtingen van onze gebruikers, met een eenvoudig product en robuuste software," legt Stani Kulechov uit aan The Big Whale. "We hebben er ook naar gestreefd flexibel te blijven om ons zo goed mogelijk aan te passen aan veranderende marktomstandigheden," voegt hij toe.

Aave kan worden gezien als een enorme "liquiditeitspot" waaruit kredietverstrekkers en kredietnemers naar behoefte putten. Deze pot wordt beheerd door de DAO en bedrijven die verantwoordelijk zijn voor de risicoparameters. Tot nu toe is dit het meest robuuste en efficiënte model gebleken voor het toewijzen van liquiditeit.

Een van de sterke punten van Aave is het nut van de AAVE-token. Houders kunnen deze opslaan in de "Safety Module" voor een jaarlijks rendement van ongeveer 4%. Om niet te worden gelijkgesteld aan dividenden, worden deze beloningen gerechtvaardigd door het feit dat deze tokens als onderpand kunnen dienen voor het protocol in geval van een potentiële dreiging.

Aave heeft ook geïnnoveerd met "flash loans", een DeFi-specialiteit waarmee investeerders zonder onderpand kunnen lenen. Als de kredietnemer niet in dezelfde transactie terugbetaalt, wordt de transactie eenvoudigweg geannuleerd.

In juli 2023 lanceerde Aave zijn gedecentraliseerde stablecoin GHO, met als doel zijn inkomstenstromen te diversifiëren. Geïnspireerd door MakerDAO's DAI, gaat alle rente die door kredietnemers wordt betaald naar de schatkist van het protocol.

In iets meer dan een jaar heeft Aave $2,8 miljoen aan inkomsten gegenereerd via GHO, op een totale schatkist van $63 miljoen van het protocol.

Bron: TokenLogic

Ondanks zijn dominante positie heeft Aave moeite om institutionele investeerders uit de traditionele financiële wereld aan te trekken. De mislukte lancering van Aave Arc, een versie van het protocol die specifiek voor deze spelers is ontworpen, getuigt hiervan.

Aave Arc biedt een "permissioned" omgeving die deelname beperkt via KYC (know your customer) en anti-witwascontroles, waarmee wordt voldaan aan de eisen van de traditionele financiële sector.

Fireblocks, een van de toonaangevende crypto-bewaaroplossingen voor instellingen, was een van de eerste "whitelisted" entiteiten. Het project werd echter gepauzeerd omdat de TVL nooit boven de $8 miljoen uitkwam. Het bestuur van Aave wijt deze tegenslag aan de reeks schandalen zoals FTX en de faillissementen na de Terra-Luna-crash in de zomer van 2022, die institutionele investeerders uit DeFi verdreven.

Kort voor het FTX-debacle "forkte" JP Morgan Aave Arc – dat wil zeggen, kopieerde de code om een eigen versie te creëren – om transacties uit te voeren met getokeniseerde Singaporese en Japanse staatsobligaties, evenals Singaporese yen-dollartransacties. Dit pilotproject betrof MAS (Monetary Authority of Singapore), DBS Bank en SBI Digital Asset Holding.

Ondanks deze valse start blijft Stani Kulechov optimistisch. Volgens hem "zoeken financiële instellingen, vooral traditionele, toegang tot uitstekende liquiditeit en partnerschappen met ervaren DeFi-teams zoals Aave."

Toch blijven er twijfels bestaan. Jean-Marie Mognetti, CEO van CoinShares, een vermogensbeheerder gespecialiseerd in crypto, merkt op: "De grote uitdaging voor Aave ligt in de ondoorzichtigheid van het beheer van inkomende stromen en hun herkomst. Dit brengt aanzienlijke regelgevingskwesties met zich mee voor traditionele financiële instellingen zoals de onze."

Deze kwesties, die niet exclusief zijn voor Aave, brengen sommige spelers zoals Morpho ertoe de ideale formule te zoeken zodat DeFi eindelijk aantrekkelijk wordt voor financiële instellingen, zonder haar principes van decentralisatie en toegankelijkheid op te offeren.

De nieuwe generatie infrastructuren met Morpho

Hoewel het verleidelijk is om Morpho en Aave tegenover elkaar te plaatsen, zijn de twee structuren geen directe concurrenten. Niettemin zou Morpho op de lange termijn indirect marktaandeel van Aave kunnen afsnoepen.

Opgezet in 2021 heeft het project een solide reputatie opgebouwd dankzij het ophalen van $18 miljoen in 2022 – een record voor een studentenproject, waarmee zelfs Facebook werd overtroffen. Prestigieuze investeerders zoals het Amerikaanse durfkapitaalfonds Andreessen Horowitz (a16z) zijn overtuigd geraakt. Deze zomer kondigde Morpho Labs een nieuwe financieringsronde van $50 miljoen aan, geleid door Ribbit Capital.

Aanvankelijk beperkte Morpho zich met Morpho Optimizer tot het koppelen aan grote leenprotocollen zoals Aave en Compound om hun tarieven te optimaliseren. "Maar we bereikten al snel de grenzen van het systeem", legt Paul Frambot, CEO van Morpho Labs, uit.

Eerder dit jaar lanceerde de start-up "Morpho Blue", een infrastructuurprotocol waarmee iedereen liquiditeitspools of zelfs volledige protocollen zoals Aave kan creëren vanuit zijn onveranderlijke technische stack.

"Als een financiële instelling Aave wil gebruiken, stuit ze op veel beperkingen, omdat ze geen controle heeft over de meeste risico- of complianceparameters. Met Morpho Blue kunnen traditionele spelers liquiditeitspools of zelfs volledige protocollen zoals Aave creëren, terwijl ze het hele proces onder controle houden," legt Paul Frambot uit.

In de afgelopen maanden is het Morpho gelukt om historische spelers in Aave-risicobeheer, zoals Gauntlet en Block Analitica, aan te trekken. Volgens een zeer actieve investeerder in DeFi zouden deze laatsten "erg geneigd zijn om Aave opnieuw te creëren, maar dan op hun eigen manier en veel geoptimaliseerder". Dus hoewel Morpho strikt genomen geen concurrent is van Aave, zou het er snel een kunnen worden.

"Uiteindelijk zou Morpho een homogeen geheel kunnen vormen dat toegankelijk is via een webinterface, waarbij gebruikers de complexiteit van het systeem achter de schermen niet waarnemen," vervolgt hij.

Morpho Labs heeft er ook voor gekozen de macht van de DAO te beperken, die bijvoorbeeld niet rechtstreeks de parameters van markten of pools die op het protocol zijn gelanceerd, kan wijzigen.

"Hoewel DAOs transparantie en inclusie bevorderen, hebben ze ook tal van inefficiënties aangetoond. Bovendien is hun governance vaak onder invloed van een individu of een kleine groep met controle over het hele protocol," merkt Sébastien Dérivaux op.

Hoewel het door Morpho Labs gelanceerde protocol beter lijkt toegerust voor de komst van institutionele DeFi, blijft het vandaag ver achter op Aave. De TVL (total locked value) bedraagt net geen $2 miljard, tien keer minder dan die van Aave.

Bovendien ontvangt Morpho Labs momenteel geen inkomsten die door het protocol worden gegenereerd. Paul Frambot staat achter deze keuze: "Als we de vergoedingen zouden activeren, zouden vault managers onze toegevoegde waarde in twijfel kunnen trekken. Ze zouden eenvoudigweg onze code kunnen kopiëren en hetzelfde opnieuw creëren zonder kosten. Pas als het netwerkeffect is gevestigd, kan het vergoedingsmechanisme (fee switch) door de DAO worden geactiveerd."

Betere controle van prikkels via de distributie van tokens, minder macht voor DAOs en meer vrijheid voor ontwikkelaars... van Compound tot Morpho via Aave heeft de markt voor gedecentraliseerde financiële leningen (DeFi) sinds zijn ontstaan in 2017 tal van ontwikkelingen doorgemaakt om zichzelf te perfectioneren..