Strategy verkaufte 32 Bitcoin und kaufte 24.869 — der Markt liest das falsche Drehbuch

Strategy meldete den Verkauf von 32 BTC zwischen dem 26. und 31. Mai für 2,5 Millionen Dollar — zweckgebunden zur Finanzierung der Dividenden auf seine Vorzugsaktien. Dreizehn Tage zuvor hatte das Unternehmen 24.869 BTC für 2,01 Milliarden Dollar erworben. Zwei entgegengesetzte Schritte — und eine Bilanz, die das Unternehmen als massiven Nettokäufer ausweist.

„Käufe und Verkäufe von BTC bei Strategy gehören nicht zur gleichen Strategie, aber kaum jemand hat das begriffen“, bringt es Thierry Lobjois, Chief Commercial Officer bei Paymium, auf den Punkt. Die ursprüngliche Strategie beschafft Kapital über Eigenkapital, um Bitcoin anzuhäufen (843.706 BTC, knapp 60 Milliarden Dollar), und „ist nicht auf Verkäufe ausgelegt“.

Die zweite, jüngere Strategie stützt sich auf die STRC-Vorzugsaktien — ein Produkt, das einen Kupon von 11,5 % zahlt (gegenüber 9 % bei der Emission), ohne Laufzeitende. Die Bedienung dieser Dividenden erfordert Liquidität, und genau dort — und nur dort — kommen die Verkäufe ins Spiel.

Für Alexandre Laizet, CEO von Capital B, einem französischen börsennotierten Unternehmen nach dem Vorbild von Strategy, war daran nichts erzwungen. Alles hatte Chairman Michael Saylor beim letzten Earnings Call angekündigt. „Zum ersten Mal kann man auf den Bitcoin genau vorhersagen, was das Unternehmen tun wird“, erklärt er: Schulden abbauen, dann eine kleine Menge Bitcoin verkaufen, um „den Markt zu immunisieren“.

Er sieht darin drei Ziele: die Kandidatur von Strategy für den S&P 500 zu stärken, indem das Unternehmen beweist, dass das Treasury veräußert werden kann, ein Rating-Upgrade zu unterstützen (ein „B-“ wurde bereits von S&P vergeben) und die Glaubwürdigkeit digitaler Kreditinstrumente zu erhöhen. Die eigentliche doktrinäre Verschiebung sieht er darin: „Früher haben sie die Zinsen durch die Ausgabe von Aktien bezahlt; jetzt bekennen sie sich offen dazu, dass sie sie auch mit ihren Bitcoin zahlen können.“ Sein Fazit: „32 Bitcoin sind kein bedeutendes Ereignis. Symbolisch aber ist es ein Wendepunkt.“

Hinzu kommt das Steuerargument. In den Vereinigten Staaten wählt ein Unternehmen selbst aus, welche Posten es verkauft. „Also wählt es die aus, die zu 120.000 Dollar gekauft wurden, um einen Kapitalverlust zu verbuchen“, erklärt Lobjois — eine Technik, die bereits Ende 2022 angewandt wurde. Laizet sieht darin allerdings nur eine Nebenrolle: „Wir reden von gerade einmal 32 Bitcoin. Das beweist genau, dass das Steuerargument nicht die Hauptgeschichte ist.“

Und wenn Bitcoin einbrechen würde? Ein Kursrückgang allein gefährdet die Struktur nicht. „Es gibt kein Liquidierungsrisiko: Es handelt sich um ein Produkt ohne Laufzeit“, betont Laizet. Er zieht den Vergleich mit einem Hypothekenschuldner, der seit einem Jahr arbeitslos ist: Entscheidend ist nicht, ob er alles in sechs Monaten zurückzahlt, sondern ob er die monatliche Rate aufbringen kann. Strategy, so Laizet, verfüge über „rund ein Jahr Dividenden in bar und vierzig Jahre, die in Bitcoin zahlbar sind“.

Der Druck liegt woanders — in den Finanzierungskosten. Der Kupon von STRC stieg auf 11,5 %, weniger wegen Bitcoin als wegen des Wettbewerbs (Strive lancierte SATA mit einem Kupon von 13 %). Auf der Seite der Stammaktien: Fällt das mNAV (bereits nahe 1,0x) unter 1, beginnt jede Neuemission, Wert zu vernichten. Kein Mechanismus erzwingt den Verkauf des Treasurys, aber beide Faktoren treiben die Kapitalkosten in die Höhe, sobald Bitcoin schwächelt.

Die Analyse von The Big Whale

Das Auffälligste ist nicht der Verkauf selbst, sondern die Diskrepanz zwischen dem, was der Markt hineinliest, und dem, was er tatsächlich abdeckt. Viele betrachten Strategy noch durch das Raster von 2024 — emittieren, kaufen, Prämie einstreichen — wonach der Verkauf von 32 BTC nur ein Verrat am „never sell“ sein kann. Dabei hat sich das Unternehmen in zwei Teile gespalten: Eine Akkumulationsmaschine und eine digitale Kreditmaschine existieren heute nebeneinander, jede mit ihrer eigenen Logik. „Das Modell ist einfach“, sagt Laizet, „aber damit es einfach ist, ist das Darunter sehr komplex.“

Zwei Vorbehalte, über die im Ökosystem engagierte Akteure ungern nachdenken: Alles ruht nach wie vor auf einem einzigen volatilen Asset, und die beschriebene Solidität setzt ununterbrochenem Kreditzugang und zumindest einem moderaten Anstieg von Bitcoin voraus. Für einen institutionellen Investor sagt die Zahl 32 Bitcoin nichts über die Stabilität von Strategy aus.

Aufschluss geben wird: die Nachfrage nach seinen Kreditpapieren im Vergleich zu Wettbewerbern wie Strive, seine Finanzierungskosten und die Fähigkeit von Bitcoin, in den Augen der Ratingagenturen und Indizes als glaubwürdige Sicherheit zu bestehen.

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