Bitcoin Treasury-bedrijven: Een gids voor financiële instrumenten.

Gedreven door een onwankelbaar geloof in de toekomst van Bitcoin, aarzelen sommige bedrijven niet langer om het tot de kern van hun financiële strategie te maken. Te beginnen met Strategy – de nieuwe naam voor MicroStrategy – een pionier en leider in deze radicale benadering. Het Amerikaanse bedrijf heeft sinds 2020 al meer dan 33 miljard dollar geïnvesteerd in digitale activa. En het is niet van plan daar te stoppen. Op 30 oktober 2024 onthulde het een ambitieus plan met de naam "21/21": in drie jaar tijd 42 miljard dollar ophalen om zijn groei te financieren, voornamelijk door de massale aankoop van bitcoins.

Dit "Bitcoin Treasury Company"-model, dat Strategy in de Verenigde Staten heeft gepromoot, vindt navolging over de hele wereld. In Japan heeft Metaplanet zich ten doel gesteld om tegen eind 2025 10.000 bitcoins aan te houden, en 21.000 tegen 2026. In Europa heeft The Blockchain Group onlangs zijn stempel gedrukt met een ongekende kapitaalronde van €46,8 miljoen... volledig uitgedrukt in bitcoins.

Voor de voorlopers begint de toetreding tot het Bitcoin-universum vaak met een herallocatie van bestaande kasmiddelen. In plaats van hun kasmiddelen te laten sluimeren in laag renderende traditionele activa, kiezen sommige bedrijven voor een agressievere strategie: een deel van hun reserves omzetten in BTC.

Dit was het pad dat Strategy aan het begin van zijn programma volgde. Tussen augustus en december verwierf het softwarebedrijf meer dan 40.000 bitcoins voor 475 miljoen dollar, met winsten uit zijn kernactiviteiten. Met dertig jaar expertise in business intelligence zette het zijn winstgevendheid snel om in een springplank naar het crypto-ecosysteem.

Maar niet alle Bitcoin Treasury Companies beschikken over zo'n sterke basis. Velen van hen zijn opkomende structuren, of zelfs voertuigen die ex nihilo zijn gecreëerd om een accumulatiestrategie te stimuleren.

Zonder terugkerende kasstromen moeten zij vertrouwen op alternatieve financiële instrumenten: kapitaalrondes, Bitcoin-indexleningen, strategische partnerschappen...

Zoveel mechanismen om een ongekende dynamiek te initiëren en te bestendigen, op het kruispunt van traditionele financiën en de digitale economie.

Obligaties: het voorkeursinstrument voor het financieren van Bitcoin-accumulatie

Obligaties behoren tot de populairste financiële instrumenten die beschikbaar zijn voor Bitcoin Treasury Companies. Of het nu gaat om eenvoudige, gedekte of converteerbare schulden, deze effecten maken het mogelijk aanzienlijke hoeveelheden kapitaal op te halen, vaak bij institutionele beleggers, terwijl het bedrijf waardevolle strategische speelruimte krijgt.

Vanuit het perspectief van de belegger bieden deze obligaties verschillende voordelen. Hun liquiditeit – omdat ze kunnen worden doorverkocht op secundaire markten – maakt ze minder risicovol dan een directe lening of aandeleninvestering. Daar komt nog bij dat ze contractuele flexibiliteit bieden: aflossingsvoorwaarden, rentevoeten, vereiste zekerheden... allemaal elementen die kunnen worden aangepast aan het profiel van de emittent, de marktomstandigheden of de risicobereidheid.

In deze omgeving komen drie grote families van obligaties naar voren als de pijlers van de financieringsstrategie voor op Bitcoin gerichte bedrijven.

👉 Plain vanilla obligaties: tactische maar dure hefboom

Lange tijd werden zogenaamde "plain vanilla" bedrijfsobligaties als ongeschikt beschouwd voor langetermijnstrategieën, maar ze behouden toch een plaats in het arsenaal van Bitcoin Treasury Companies. Deze traditionele schuldeffecten, uitsluitend in contanten aflosbaar bij afloop, worden soms gebruikt voor zeer gerichte doeleinden.

In een context van nog steeds hoge rentevoeten is hun belangrijkste tekortkoming duidelijk: een financieringskost die de winstgevendheid van de operatie op termijn kan ondermijnen. Om deze reden worden ze zelden verkozen om een strategie van massale bitcoin-accumulatie te ondersteunen.

Toch zetten sommige bedrijven ze tactisch in. Het uitgeven van eenvoudige obligaties kan dienen als proefballon, voorafgaand aan een ambitieuzere operatie, zoals het ophalen van converteerbare obligaties. Het stelt de appetijt van beleggers op de proef, terwijl het een onmiddellijke kasbehoefte dekt.

Deze benadering biedt ook een strategisch voordeel: wachten op het ontstaan van gunstigere marktomstandigheden – dalende rentevoeten, aantrekkelijkere beurswaardering – om een meer gestructureerde, potentieel minder verwaterende kapitaalronde te starten.

👉 Gedekte obligaties: het evenwicht tussen vertrouwen en controle

Halfweg tussen traditionele obligaties en gedekte leningen (zie hieronder), winnen gedekte obligaties terrein bij crypto-vriendelijke bedrijven die op zoek zijn naar gunstigere financieringsvoorwaarden. Door deze effecten te dekken met activa – financieel of digitaal – slagen emittenten erin beleggers gerust te stellen, lagere rentevoeten te onderhandelen en soms de looptijd van de schuld te verlengen.

Voor schuldeisers is het kader geruststellend. In geval van wanbetaling kunnen de als onderpand gegeven activa worden aangeslagen, waardoor het risico op verlies wordt beperkt. Dit beschermingsniveau rechtvaardigt een gematigder vergoeding. Een ander voordeel is de liquiditeit van deze effecten, waardoor beleggers hun positie op de secundaire markt kunnen verlaten indien nodig.

Maar deze relatieve zekerheid heeft een prijs voor de emittent. De als onderpand gegeven activa worden gedurende de looptijd van de lening bevroren, waardoor het bedrijf wordt blootgesteld aan het risico van gedwongen liquidatie bij financiële turbulentie.

Om ze nog aantrekkelijker te maken, worden sommige van deze obligaties ook gestructureerd met een prioritaire aflossingsclausule. In geval van faillissement schuiven de houders van deze effecten naar voren in de rij. Een doorslaggevend argument om de meest voorzichtige beleggers te verleiden.

👉 Converteerbare obligaties: het favoriete wapen van pro-Bitcoin bedrijven

Onder de meest gewaardeerde financiële instrumenten van bedrijven die Bitcoin als hun belangrijkste strategische hefboom gebruiken, nemen converteerbare obligaties een bijzondere plaats in. Vaak aangeduid als convertible notes, bieden deze hybride obligaties een dubbel voordeel: bij afloop kunnen beleggers kiezen tussen terugbetaling in contanten of omzetting in aandelen van het bedrijf.

Het principe is eenvoudig. Bij uitgifte wordt een referentieprijs vastgesteld. Als de aandelenkoers deze drempel overschrijdt, kan de belegger zijn schuld omzetten in aandelen, onder gunstige voorwaarden, en mogelijk een aanzienlijke meerwaarde realiseren. In ruil voor deze optie accepteren schuldeisers rentevoeten die vaak zeer laag of zelfs symbolisch zijn, waardoor de financiering goedkoop is voor het bedrijf.

Een ander groot voordeel: bij omzetting is geen kasuitstroom vereist, waardoor het bedrijf zijn kaspositie kan behouden. Een groot voordeel voor structuren die hun blootstelling aan Bitcoin willen maximaliseren zonder hun kortetermijnfinanciële capaciteit aan te tasten.

Maar het instrument is niet zonder nadeel. Als het opgehaalde kapitaal verkeerd wordt toegewezen – bijvoorbeeld gebruikt om vaste kosten te dekken of bestaande schulden te herfinancieren – en niet bijdraagt aan het verbeteren van de BTC yield (de groei van het aantal Bitcoins per aandeel), kunnen beleggers de relevantie van het model in twijfel trekken. In een markt die zo volatiel is als die van Bitcoin, blijft het markvertrouwen een even strategische als fragiele grondstof.

👉 The Blockchain Group introduceert in Bitcoin genoteerde obligaties

Het is een primeur in de financiële wereld: The Blockchain Group heeft ongeveer €48,6 miljoen opgehaald via een uitgifte van converteerbare obligaties... grotendeels genoteerd in Bitcoin. In plaats van euro's op te halen en vervolgens bitcoins te kopen, koos de Europese groep ervoor om het digitale activum rechtstreeks te lenen. Bij afloop van de effecten zal het bedrijf de geleende bitcoins moeten teruggeven of nieuwe aandelen uitgeven tegen een eenheidsprijs van €0,544.

Deze innovatie betekent een wereldprimeur voor een beursgenoteerd bedrijf en zou de weg kunnen banen voor een nieuwe klasse van financiële instrumenten. Door de conversiestap tussen fiat en crypto te elimineren, vergemakkelijkt dit type uitgifte de directe accumulatie van bitcoins. Maar vooral verandert het de risicoverspreiding ingrijpend: bij een langdurige daling van de Bitcoin-prijs is het de belegger – en niet de emittent – die het volle pond van de volatiliteit draagt. Blijft de prijs van BTC bij afloop laag, dan kan The Blockchain Group eenvoudigweg dezelfde geleende bitcoins teruggeven, zonder andere activa te hoeven liquideren, in tegenstelling tot wat een traditionele obligatie in fiatvaluta zou vereisen.

Een precedent dat andere spelers zou kunnen inspireren, in een context waarin de geleidelijke institutionalisering van Bitcoin bedrijven ertoe aanzet nieuwe financieringsinstrumenten te verkennen.

Uw Bitcoin-strategie financieren door aandelen te verkopen: een tweesnijdend zwaard

Om zichzelf te financieren zonder schulden aan te gaan, vertrouwen veel Bitcoin Treasury Companies op een eenvoudige, directe methode: het uitgeven van nieuwe aandelen. Dit is een strategische keuze om de last van rente, het risico van wanbetaling en de onzekerheid rond de omzetting van schuld in eigen vermogen te vermijden. In tegenstelling tot converteerbare obligaties leidt het ophalen van kapitaal via kapitaalverhogingen sneller tot verwatering van bestaande aandeelhouders. Het is daarom van essentieel belang dat zij een hoger rendement op aangehouden Bitcoin (BTC yield) genereren dan een belegger zou kunnen behalen door rechtstreeks BTC aan te houden. Anders lijden aandeelhouders een dubbele straf: een relatief verlies op de waarde van hun belang en een duidelijk opportuniteitsverlies.

Verschillende mechanismen worden gebruikt om deze operaties uit te voeren:

👉Aandelenaanbiedingen

In dit geval geeft het bedrijf nieuwe aandelen uit die het in één blok verkoopt, hetzij via een openbare aanbieding, hetzij als onderdeel van een private plaatsing gericht op institutionele beleggers. Deze operaties, vaak uitgevoerd als reactie op een onmiddellijke kasbehoefte, hebben het nadeel dat ze bestaande aandeelhouders brutaal verwateren, evenals een verhoogde verkoopdruk op het aandeel op korte termijn.

👉 "At-the-market"-verkopen: een flexibel maar potentieel verwaterend financieringsinstrument

Populair in de Verenigde Staten zijn "at-the-market"-verkopen (of ATM-verkopen) een progressief financieringsmechanisme voor beursgenoteerde bedrijven. Het principe is eenvoudig: in plaats van in één keer geld op te halen, geeft het bedrijf geleidelijk nieuwe aandelen uit, afhankelijk van de marktomstandigheden, via partner-brokers.

Deze werkwijze heeft verschillende voordelen. Ze is minder brutaal voor de markt dan een traditionele kapitaalronde, die vaak als verwaterend wordt ervaren. Door de uitgiftes over de tijd te spreiden, voorkomt het bedrijf een plotselinge daling van de aandelenkoers. Maar deze relatieve discretie heeft een keerzijde: ze houdt een latente verkoopdruk in stand, die bepaalde institutionele of particuliere beleggers kan afschrikken vanwege het gebrek aan zichtbaarheid.

Het strategisch belang van ATM-verkopen is vooral duidelijk tijdens perioden van beursoptimisme. Wanneer de aandelenkoers ver boven de intrinsieke waarde van het bedrijf uitstijgt – een veelvoorkomend fenomeen bij bedrijven met grote hoeveelheden bitcoin – helpen deze verkopen om de situatie te corrigeren. Door geleidelijk nieuwe aandelen in de markt te brengen, vermindert het bedrijf mechanisch zijn premie terwijl het zijn kaspositie versterkt, vaak met het doel zijn BTC-reserves verder te vergroten.

Buiten de Verenigde Staten blijft dit soort flexibiliteit beperkter. In Europa en Azië moeten bedrijven hun toevlucht nemen tot andere instrumenten – aandelenopties, warrants (BSAs), of aandelenverwervingsrechten. Minder wendbaar dan ATM-verkopen, kunnen deze instrumenten toch worden gebruikt om gespreide kapitaalrondes te structureren, dankzij claimemissies die over bepaalde periodes kunnen worden geactiveerd.

👉 Preferente aandelen

Strategy voegt een nieuwe snaar toe aan zijn boog om zijn bitcoin-accumulatiestrategie te financieren: preferente aandelen. Het bedrijf van Michael Saylor heeft onlangs twee nieuwe financiële effecten gelanceerd, STRK en STRF, die afwijken van het traditionele gewone aandelenmodel, terwijl ze de deur openen naar een nieuwe klasse van beleggers, meer institutioneel en risicomijdend.

In tegenstelling tot traditionele MSTR-aandelen, die toegang geven tot stemrechten, een deel van het kapitaal en directe blootstelling aan marktvolatiliteit, bieden preferente aandelen een vast rendement en contractuele garanties. STRK, geïntroduceerd in 2024, geeft geen stemrecht, maar geeft houders recht op een jaarlijks dividend van 8%, dat per kwartaal wordt uitbetaald in contanten of MSTRs, onder voorbehoud van goedkeuring door de Raad van Bestuur. Deze dividenden zijn cumulatief: bij niet-betaling stapelen ze zich op en blijven ze verschuldigd. Elk STRK-aandeel is ook converteerbaar in 10 MSTR-aandelen, op voorwaarde dat de MSTR-aandelenkoers boven de 1.000 dollar uitkomt. In geval van liquidatie van het bedrijf wordt STRK tot 100 dollar terugbetaald, een clausule die in het contract is opgenomen en dit effect positioneert tussen een converteerbare obligatie en een gewoon aandeel qua prioriteit.

STRF, aangekondigd op 18 maart 2025, volgt dezelfde logica als STRK met enkele belangrijke verschillen. Het biedt een hoger jaarlijks rendement van 10%, maar uitsluitend uitbetaald in contanten. Het staat ook hoger dan STRK in de hiërarchie van schuldeisers, wat de garanties versterkt. Daarentegen voorziet het niet in enige mogelijkheid tot omzetting in MSTR of STRK, waardoor het een puur rendementsproduct is, zonder kapitaalblootstelling.

Deze hybride effecten, halfweg tussen aandelen en obligaties, zijn bedoeld om het investeerdersbestand van Strategy te verbreden, met name richting institutionele profielen. Met een vast rendement en een gegarandeerde aflossingswaarde bieden ze een aantrekkelijk alternatief voor wie wil profiteren van Michael Saylor's bitcoin-strategie zonder te lijden onder de volatiliteit ervan. Strategy is met name van plan tot 21 miljard dollar op te halen via "ATM"-verkopen met alleen STRK-aandelen.

Voor Strategy is de uitdaging tweeledig: bitcoin-aankopen blijven financieren zonder MSTR-aandeelhouders onmiddellijk te verwateren, en tijd kopen vóór een mogelijke massale omzetting van preferente aandelen. Terwijl STRK-dividenden in MSTR-aandelen kunnen worden uitbetaald, zal volledige omzetting in gewone aandelen alleen plaatsvinden als de aandelenkoers de symbolische drempel van 1.000 dollar overschrijdt, wat de verwateringsdruk op korte termijn beperkt.

Deze financiële engineering heeft echter ook een keerzijde. Door het aantal financiële instrumenten te vermenigvuldigen – gewone aandelen, converteerbare obligaties, STRK, STRF – voegt Strategy complexiteit toe aan een kapitaalstructuur die voor veel beleggers al moeilijk te begrijpen is. Ook neemt de afhankelijkheid van vaste kasverplichtingen toe, met name voor STRF-cashdividenden, terwijl de beschikbare middelen verder worden gesegmenteerd.

Deze preferente aandelen lijken dus een nieuw instrument in de gereedschapskist van Michael Saylor: ze stellen hem in staat om op grote schaal bitcoin te blijven kopen, terwijl ze de meest voorzichtige beleggers geruststellen. Maar ze voegen ook een laag complexiteit en risico toe aan een bedrijf waarvan de financiële structuur zich steeds verder verwijdert van traditionele normen.

Gedekte leningen: een instrument dat weinig geschikt is voor een langetermijnstrategie

Vaak geassocieerd met het DeFi-ecosysteem, wordt gedekte lening in de collectieve verbeelding gezien als een voor de hand liggende hefboom voor het financieren van de accumulatie van bitcoins. In de praktijk blijft dit instrument echter marginaal in de strategie van Bitcoin Treasury Companies.

Het principe is eenvoudig: financiering verkrijgen door een actief als onderpand te geven – in dit geval Bitcoin – bij een bank of gespecialiseerde instelling. Dit was de route die Michael Saylor in 2022 volgde, toen hij een lening van 205 miljoen dollar afsloot bij Silvergate Bank. Om deze financiering te waarborgen, stortte de ondernemer ongeveer 820 miljoen dollar in BTC als onderpand, met een rentevoet van 3,75%.

Deze operatie maakte het mogelijk snel fondsen te werven zonder het kapitaal van het bedrijf te verwateren, een strategische keuze om de aandeelhouderswaarde te behouden. Theoretisch had een stijging van Bitcoin zelfs kunnen leiden tot het aflossen van de lening met een aanzienlijke meerwaarde.

Maar het moment was ongunstig: de markt kwam in een turbulente fase terecht, wat leidde tot een brute bear market. De daling van de Bitcoin-prijs legde de zwakke plekken van dit mechanisme bloot. De bijzonder conservatieve loan-to-value (LTV)-ratio – slechts 25% in het geval van Strategy – betekende dat het bedrijf zijn reserves op grote schaal moest mobiliseren om de lening te garanderen. Na de ineenstorting van FTX in november 2022 moest het bedrijf extra bitcoins injecteren om aan een margin call te voldoen, wat de kwetsbaarheid van een dergelijke regeling in een zeer volatiele omgeving benadrukte.

Hoewel de gedekte lening een oplossing biedt zonder kapitaalverwatering, blijkt deze weinig relevant voor een langetermijnstrategie voor activa. Het vereist hoge zekerheden, aanzienlijke rentevoeten en vooral blootstelling aan het risico van liquidatie bij een marktdaling. Een luxe die weinig Bitcoin Treasuries zich kunnen veroorloven.

>> Neem deel aan ons evenement gewijd aan Bitcoin Treasury Companies in Parijs

‍

‍

Wat zijn de financiële mechanismen die Bitcoin Treasury Companies in staat stellen hun accumulatiekoers vol te houden? Van converteerbare schuld tot preferente aandelen, hier is een overzicht van de instrumenten waarover zij beschikken..