Stablecoins: 13 grote projecten vergeleken en geanalyseerd.

In de steeds veranderende wereld van crypto’s nemen stablecoins een unieke en cruciale positie in. Terwijl bitcoin en ether bekend staan om hun volatiliteit, beloven stablecoins stabiliteit en betrouwbaarheid, en bieden zij een aantrekkelijk alternatief voor investeerders en gebruikers die de achtbaan van de markten willen vermijden.

Eind 2023 waren stablecoins goed voor 8% van de cryptosector. Ongeveer 45 zijn verantwoordelijk voor het repliceren van de waarde van de Amerikaanse dollar, terwijl 6 projecten zich richten op de euro (met een marktaandeel van 0,02%). Van deze laatste wordt echter verwacht dat zij aan kracht zullen winnen zodra de MiCA-regelgeving van kracht wordt, die hen zal bevoordelen.

Dit rapport heeft tot doel een vergelijkende analyse te bieden van de verschillende activa die op de markt beschikbaar zijn. We zullen 13 projecten onderzoeken, elk met hun eigen kenmerken, voordelen en nadelen. Ons doel is een duidelijk inzicht te verkrijgen in wat elke stablecoin biedt en hoe zij zich tot elkaar verhouden.

We hebben onze analyse gebaseerd op gegevens van Bluechip, een non-profitorganisatie van Oostenrijkse oorsprong die gespecialiseerd is in stablecoin-beoordelingen, gegevens van het Amerikaanse ratingbureau Standard & Poor's, evenals de belangrijkste experts die wij hebben geraadpleegd.

👉 Tether, een leider die vragen oproept

De USDT uitgegeven door Tether is de oudste (2014) en meest gebruikte stablecoin op de markt. Alleen al deze stablecoin is goed voor driekwart van het circulerende aanbod, met een kapitalisatie tot $90 miljard en transacties die ruim boven die van de concurrenten liggen, met beschikbaarheid op 14 verschillende blockchains.

In de studie van Standard & Poor's, gepresenteerd op 12 december, kreeg USDT een beoordeling van 4 (waarbij 1 het beste is en 5 het slechtste). Op Blue Chip krijgt de stablecoin een D. De belangrijkste reden hiervoor is de gebrekkige transparantie van Tether. Zo is er zeer weinig informatie over het organigram of de bankpartners. Ook de reserve is onderwerp van veel vragen.

Sinds Q1 2023 publiceert Tether een audit die wordt gepresenteerd als "onafhankelijk" en uitgevoerd door BDO Italia. Maar dat heeft de twijfels niet weggenomen. "Dit is een vrijwel onbekend auditkantoor", merkt een specialist op.

Volgens de laatste telling van 30 september 2023 bestonden de reserves voornamelijk uit:

• 85,73% liquide middelen zoals Amerikaanse staatsobligaties
• 3,65% "edelmetalen"
• 1,92% bitcoin

"Ondanks de kritiek heeft USDT zelden te maken gehad met depeg-problemen (verlies van pariteit met de dollar, red.) en zijn alle gebruikers altijd terugbetaald, zelfs in tijden van grote stress," legt Sébastien Derivaux uit, een bijdrager aan de MakerDAO en CEO van Steakhouse Financial, een bedrijf dat DAOs ondersteunt. "Deze veerkracht zorgt voor een aanzienlijk netwerkeffect, wat verklaart waarom het vandaag de dag de meest gebruikte stablecoin op de markt blijft," voegt de Fransman toe.

Zoals CEO Paolo Ardoino in het voorjaar aangaf in een interview met The Big Whale, zijn de belangrijkste markten van Tether "noch in Europa, noch in de Verenigde Staten", maar vooral "in de regio's waar het financiële systeem het minst ontwikkeld is, namelijk Zuidoost-Azië, Afrika en Zuid-Amerika".

Een manier om zich af te wenden van gebieden waar de regelgeving het strengst is en waar Tether de komende jaren aan invloed zal verliezen.

👉 Circle's USDC, de anti-Tether

De reputatie van de op één na grootste stablecoin, met bijna $24 miljard in omloop, staat in schril contrast met die van haar belangrijkste concurrent, Tether. Het uitgevende bedrijf, Circle, biedt meer garanties op het gebied van transparantie.

Het heeft een bekend organigram en beweert regulering centraal te stellen in zijn ontwikkelingsstrategie. In maart vorig jaar kondigde het met name aan dat het een aanvraag had ingediend om geregistreerd te worden als PSAN (dienstverlener in digitale activa) in Frankrijk en een instelling voor elektronisch geld (EME) te worden, een vergunning die essentieel zal zijn om vanaf 30 juni volgend jaar stablecoins in Europa te kunnen blijven aanbieden (Circle geeft sinds 2022 ook de EUROC euro stablecoin uit).

De bankpartners zijn bekend, evenals de auditor, niemand minder dan Deloitte. Deze laatste levert een maandelijks rapport over de staat van de reserves, die uitsluitend bestaan uit activa zoals Amerikaanse staatsobligaties, uitgedrukt in dollars en aangehouden op gescheiden rekeningen. Maar niet alles is perfect.

"De beweringen van Circle dat de reserves van USDC faillissementsbestendig zijn, moeten nog worden bewezen, waardoor het minder veilig is dan stablecoins die onder toezicht staan van de NYDFS," zegt Vaidya Pallasena, hoofd ratings bij Bluechip. Het bewijs: de USDC verloor tijdelijk zijn koppeling aan de dollar toen Silicon Valley Bank afgelopen voorjaar failliet ging, een bank waarbij een deel van de reserves was ondergebracht.

Standard & Poor's beschouwt de USDC als een van de veiligste projecten in het ecosysteem en geeft het een beoordeling van 2. Bluechip geeft het een B+ rating.

👉 DAI, koning van de gedecentraliseerde stablecoins

Gelanceerd eind 2017 is DAI ($5,3 miljard aan kapitalisatie) de oudste van de gedecentraliseerde stablecoins. Het was een belangrijke innovatie omdat investeerders bitcoin (via de WBTC-wrapper) en ether als onderpand konden storten in ruil voor een rendement. Dit was het begin van gedecentraliseerde financiën (DeFi).

Het MakerDAO protocol verzorgt de uitgifte. Gezien de samenstelling van de reserve (die deels gebaseerd is op volatiele activa), vereist het systeem over-collateralisatie om schommelingen op te vangen en de stabiliteit van de DAI te waarborgen. Sinds enkele jaren is het ook mogelijk om DAI te genereren met gecentraliseerde stablecoins zoals USDC, GUSD of zelfs USDP.

Uitgegeven op Ethereum, wordt DAI genoteerd op de meeste grote handelsplatformen en het stabiliteitsmechanisme is er tot nu toe altijd in geslaagd de schokken van de markt op te vangen.

Momenteel bestaat het grootste deel van de reserves uit...

• 47% gecentraliseerde stablecoins zoals GUSD, USDC of PUSD
• 21% ether
• 28% real-world assets (RWAs) zoals staatsobligaties (sinds 2023)

Hacken is een van de belangrijkste risico’s voor het protocol. De smart contracts worden regelmatig gecontroleerd door PeckShield, een toonaangevend beveiligingsbedrijf in het ecosysteem.

Hoewel het protocol een gedecentraliseerde autonome organisatie heeft, is het bestuur gebaseerd op een handvol spelers en deze relatieve centralisatie wordt als een zwak punt gezien.

"RWAs verhogen en diversifiëren de inkomsten van het protocol, maar ook het risicoprofiel van de activa, aangezien sommige RWAs kredietrisico introduceren en minder liquide zijn," merkt Standard & Poor's op, dat de stablecoin uitgegeven door MakerDAO een beoordeling van 4 geeft. Bluechip is royaler en geeft het een B+ rating.

👉 First Digital USD, de redder van Binance?

Gelanceerd afgelopen juni in Hongkong, wordt deze uitgegeven door First Digital Group.

De reserves worden aangehouden door een bewaarder in Hongkong wiens identiteit niet publiekelijk is bekendgemaakt. Op 31 augustus van dit jaar bestonden de reserves uit 79% kasdeposito’s en 20% kortlopende Amerikaanse staatsobligaties.

In minder dan 6 maanden is het uitstaande aanbod bijna $1 miljard bereikt. De belangrijkste motor van deze groei is het Binance-platform, dat het sinds augustus noteert en de kosten op het BTC/FDUSD-paar heeft afgeschaft. De reden voor de stap van Binance is het geplande verdwijnen in februari 2024 van BUSD, de ‘eigen’ stablecoin van het handelsplatform. Deze was door de Amerikaanse autoriteiten verboden.

Standard & Poor's kent de FDUSD een 4 toe vanwege het ontbreken van activa-segregatie. Bluechip is niet soepeler en geeft het een C.

👉 PayPal (PYUSD), Paxos (USDP), Gemini (GUSD): de gecontroleerde stablecoins

Minder populair dan USDT of USDC, "bieden deze drie stablecoins momenteel de beste garanties voor particuliere beleggers omdat hun reserves direct onder toezicht staan van de toezichthouder", legt Benjamin Levit uit, medeoprichter en CEO van Bluechip.

In de praktijk moeten zij voldoen aan strikte controle- en uitgiftevereisten, die in veel opzichten vergelijkbaar zijn met de traditionele financiële sector. In geval van faillissement kunnen de reserves direct worden opgeëist door het New York State Department of Financial Services (NYDFS), dat verantwoordelijk is voor het toezicht.

Vooralsnog zijn ze alleen beschikbaar via Ethereum, het enige netwerk dat door de toezichthouder is toegestaan, wat hun ontwikkeling aanzienlijk beperkt.

"Het feit dat ze onder toezicht staan van de autoriteiten en dus gemakkelijk gecensureerd kunnen worden, is een argument dat hun adoptie buiten de VS en Europa, waar deze eigenschap belangrijk is, vertraagt," zegt Sébastien Derivaux. "En voor Europa en de Verenigde Staten zijn ze momenteel niet erg nuttig, aangezien er al effectieve betalingsoplossingen voor particulieren zijn", vervolgt hij.

Hun aanbod in omloop bedraagt momenteel:

• $441 miljoen voor USDP
• $156 miljoen voor PYUSD
• $150 miljoen voor GUSD

Terwijl Bluechip een A-rating toekent aan PYUSD en GUSD, krijgt USDP slechts A- vanwege enkele episodische de-indexaties op de dollarkoers en de gemiddelde liquiditeit op de secundaire markten.

Standard & Poor's geeft een beoordeling van 2 voor de USDP en de GUSD dankzij het toezicht waaraan zij onderworpen zijn. PYUSD is niet beoordeeld.

👉 LUSD, de stablecoin zonder governance

Deze stablecoin vereist geen governance of tegenpartijbeheer, aangezien het mechanisme volledig geautomatiseerd is. "Bij het ontwerpen van een dergelijke stablecoin hebben de makers van LUSD ervoor gekozen de risico’s van menselijk oordeel te elimineren en de technische risico’s te prioriteren," legt Vaidya Pallasena uit, verantwoordelijk voor ratings bij Bluechip.

Het wordt uitgegeven in ruil voor een overgecollateraliseerd onderpand. Dit is door het protocol vastgesteld op minimaal 110%. Momenteel bedraagt het 250%.

Vooralsnog wordt de LUSD niet genoteerd door de belangrijkste handelsplatformen zoals Coinbase of Binance. De marktkapitalisatie bedraagt momenteel $185 miljoen.

"Gedurende het grootste deel van zijn bestaan heeft de LUSD tegen een prijs boven één dollar gehandeld, wat een aanzienlijke impact kan hebben doordat de leenkosten voor gebruikers minder voorspelbaar worden," voegt Brice Berdah toe.

Bluechip geeft het een uitstekende A-rating, terwijl Standard & Poor's het niet heeft geanalyseerd.

👉 GHO (Aave) en crvUSD (Curve) proberen voet aan de grond te krijgen

Deze twee stablecoins werden medio 2023 gelanceerd en hun koppeling aan de dollar is instabiel gebleken, met grotere moeilijkheden voor GHO van Aave. Momenteel heeft geen enkel groot handelsplatform ingestemd met een notering.

Het hebben van een eigen stablecoin stelt deze twee DeFi-giganten in staat extra inkomsten te genereren en tegelijkertijd een stabiel actief aan hun gebruikers te bieden.

GHO van Aave wordt gegenereerd door crypto’s zoals ether als onderpand te storten. Tot nu toe heeft het tegen een korting van 2-3% ten opzichte van de Amerikaanse dollar gehandeld. "Ook al brengt de GHO weinig risico’s met zich mee op het gebied van beheer, decentralisatie en governance, de de-indexaties ten opzichte van de dollar zijn momenteel het grootste minpunt", analyseert Brice Berdah, een DeFi-expert.

crvUSD van Curve heeft daarentegen een als robuuster geïdentificeerd mechanisme dat werkt volgens het "LLMMA"-model. In plaats van het onderpand van een gebruiker in één keer te liquideren bij marktturbulentie, zal het protocol het geleidelijk omzetten. Dit mechanisme moet voorkomen dat grote hoeveelheden onderpand tegelijkertijd op de markt worden gedumpt.

Brice Berdah bekritiseert de crvUSD echter voor "te grote schommelingen in de leentarieven".

Tot op heden bedraagt hun marktkapitalisatie

• $120 miljoen voor de crvUSD
• $34 miljoen voor de GHO

Standard & Poor's en Bluechip hebben deze projecten nog niet geanalyseerd.

👉 Het ambitieuze agEUR van Angle Protocol

Deze gedecentraliseerde eurogenoteerde stablecoin werd gelanceerd door het van oorsprong Franse project Angle Protocol. De marktkapitalisatie bedraagt momenteel €34 miljoen. In tegenstelling tot de meeste gedecentraliseerde stablecoins hoeven investeerders hun positie niet te overcollateraliseren om agEUR te genereren. Dit maakt het veel efficiënter.

"Wij denken dat de proliferatie van stablecoins zal leiden tot een fragmentatie van de liquiditeit. Met dit in gedachten willen wij ons positioneren als een liquiditeitshub die zowel rendement als stablecoin kan genereren voor institutionele beleggers," aldus Pablo Veyrat, CEO van Angle Labs, de commerciële structuur achter het Angle-protocol, aan The Big Whale.

De stabiliteit van agEUR is voornamelijk gebaseerd op het storten van stablecoins (EUROC en USDC van Circle). Het volatiliteitsrisico wordt deels afgedekt door een interne futures-platform van het protocol. Dit is de belangrijkste originaliteit ten opzichte van Maker, waaraan het wordt gepresenteerd als de meest relevante erfgenaam (ook al zijn hun omvang niet vergelijkbaar).

Afgezien van een aanzienlijke vertraging die medio maart werd waargenomen na de hack van het Euler-protocol waarop de reserve van Angle was blootgesteld (die goed is afgelopen), is de prijs van agEUR sinds de lancering over het algemeen stabiel gebleven.

Standard & Poor's en Bluechip hebben het nog niet geanalyseerd.

👉 CoinVertible (EURCV), de veiligste in Europa

Gelanceerd afgelopen april, is dit de enige stablecoin op de markt die wordt uitgegeven door een traditionele bankspeler. In dit geval is dat Société Générale via haar dochteronderneming SG-Forge, de enige speler met PSAN-vergunning in Frankrijk tot nu toe (in tegenstelling tot de minder strikte registratie). Dit is het hoogste niveau van regulering in Frankrijk in de sector van digitale activa.

Veel kleiner dan de concurrentie met een kapitalisatie van €10 miljoen, is de toegang bewust beperkt door deze alleen aan te bieden aan partijen die door Société Générale zijn gevalideerd. Niettemin is de EURCV sinds begin december genoteerd op het Bitstamp-handelsplatform, wat de ontwikkeling zou moeten versnellen (maar het is nog niet mogelijk om het op een externe wallet op te nemen).

"De EURCV is een digitaal activum, maar we hebben het gestructureerd als een traditioneel financieel instrument", legt Jean-Marc Stenger, CEO van SG-Forge, uit aan The Big Whale. "Als er een probleem zou zijn, kan elke tokenhouder naar de fiduciaire agent (een trust onafhankelijk van Société Générale) gaan om euro’s terug te krijgen. Voor zover wij weten, biedt geen enkele stablecoin ter wereld dit niveau van garantie."

Standard & Poor's en Bluechip hebben dit project nog niet geanalyseerd, maar het zou een uitstekende beoordeling moeten krijgen wanneer dat gebeurt. Tot op heden is de reserve uitsluitend gebaseerd op kasgeld (en niet op staatsobligaties), wat de stabiliteit verder versterkt.

👉 De JPM Coin, de stablecoin van JP Morgan

Heel anders dan andere projecten, is deze stablecoin bedoeld om interbancaire overboekingen binnen de stromen van de Amerikaanse bank JP Morgan te verbeteren. De gigant verklaarde onlangs dat het dagelijks het equivalent van $1 miljard aan transacties verwerkt.

In ruil voor een euro- of dollardeposito op een van haar bankrekeningen ontvangen gebruikers het equivalent in digitale activa, die vervolgens direct worden overgemaakt via het Onyx-netwerk, een private blockchain geïnspireerd op Ethereum die de vertrouwelijkheid van uitwisselingen en hoge transactiesnelheden garandeert. Het systeem belooft 24 uur per dag, 7 dagen per week te functioneren.

De JPM Coin moet zich onderscheiden omdat deze uitsluitend is ontworpen voor gebruik binnen JP Morgan.

Het aantal stablecoins, dat fundamentele activa is geworden voor de ontwikkeling van het ecosysteem, blijft groeien, tot het punt waarop het soms moeilijk is om het overzicht te bewaren. Wij maken de balans op..