The Big Whale : Vous avez obtenu votre agrément en octobre dernier. Le marché attend désormais l’exécution. Quand verrons-nous les premières IPO sur Lise ?
Mark Kepeneghian : L’objectif est de lancer la première opération vers le milieu du premier semestre 2026. Le choix de la première entreprise sera crucial, car il portera une charge symbolique forte. Nous avons plusieurs dossiers, mais nous avons décidé de nous concentrer sur ce qui nous semble le plus utile : le tissu industriel français.
Aujourd'hui, une PME industrielle qui réalise quelques dizaines de millions d’euros d’EBITDA avec une croissance stable trouve facilement de la dette. En revanche, le financement en fonds propres est un point de blocage. La bourse traditionnelle ne s'adresse pas à ces acteurs, et les fonds de capital-risque privilégient l'hyper-croissance. Il y a un vide immense. Nous voulons montrer que notre technologie n'est pas une fin en soi, mais un outil pour rediriger l'épargne vers l'industrie. C’est un problème que la France et l’Europe tentent de résoudre depuis des décennies.
L’argument technologique de blockchain ne suffit pas, quel est concrètement votre avantage compétitif ?
Le point central, c’est qu’on a un règlement-livraison instantané, sans “reste à compte”, et avec une infrastructure unifiée. C’est une première : on gère à la fois le règlement cash et le règlement titres au sein d’un même système, sans passer par le schéma classique des places européennes : pas de cycle en T+2, pas de chambre de compensation, pas les mêmes enchaînements d’intermédiaires, ni les mêmes dépendances aux rails traditionnels.
Quel est l'impact direct pour les intermédiaires financiers ?
Ça réduit les coûts, évidemment, en supprimant des couches d’intermédiation. Mais l’impact le plus fort n’est pas seulement la baisse de coûts : c’est l’instantanéité, parce qu’elle supprime une partie énorme de la complexité opérationnelle.
Prenez le cas d’un investisseur particulier qui achète une action LVMH via Boursorama. L’ordre est exécuté, mais le règlement-livraison n’est pas encore passé. Dans ce monde-là, l’intermédiaire tient une forme de double comptabilité, “positions” versus “valeurs”, et vous avez du middle/back-office dont une partie du travail consiste à réconcilier, contrôler, corriger les écarts. Dans notre schéma, l’atomicité et l’instantanéité réduisent massivement ce besoin, ce qui crée une valeur immense pour les intermédiaires, notamment en simplification, en résilience, en baisse de risques opérationnels.
“Chez nous, l’émetteur n’a qu’un seul contrat : Lise”
Et côté des émetteurs de l’IPO, où est la rupture la plus visible ?
Dans le modèle classique, une IPO implique de multiplier les parties prenantes : listing sponsor, banque de placement, et toute une série d’intermédiaires. Chez nous, l’émetteur n’a qu’un seul contrat : Lise. C’est un point très concret.
Et il y a une deuxième rupture : le parcours d’IPO est numérisé de bout en bout. Ce n’est pas “la blockchain” qui fait ça : c’est un travail de numérisation du process. Concrètement, l’émetteur suit un parcours dans la plateforme, dépose ses documents, invite ses conseils (avocats, commissaires aux comptes, etc.), et le document d’information se construit automatiquement au fil de l’eau. À la fin, quand tout est complet et conforme, on admet ce document et l’opération peut se faire.
Vous faites référence aux IPO “sous seuil de prospectus”. Vous pouvez préciser ?
On s’appuie sur les évolutions réglementaires européennes, notamment l’European Union “Listing Act” qui doit entrer pleinement en vigueur en 2026, et qui relève le seuil permettant de faire une IPO sans prospectus, de 8 à 12 millions d’euros. En-dessous de ce seuil, il n’y a pas de visa de l’AMF : on est sur un document d’information, validé et admis via la place de marché.
Là où nous sommes différents, c’est que ce document d’information (qui, historiquement, est construit par des intermédiaires) est produit techniquement par la plateforme, parce que l’émetteur structure et renseigne l’information dans un parcours digital. Résultat : un process beaucoup plus simple, plus rapide, et surtout beaucoup moins coûteux.
30 000 euros pour une IPO sur Lise
Et concernant les coûts ?
En moyenne, un process d’IPO chez nous dure autour de 4 mois, contre 8 à 12 mois sur les schémas traditionnels. Et surtout, les frais fixes “avant levée” : chez nous c’est autour de 30 000 euros, alors qu’une IPO sur une autre place (en additionnant les intermédiaires) peut rapidement représenter 200 000 à 300 000 euros de frais fixes, avant même d’avoir levé.
Mais le vrai sujet, ce n’est pas uniquement l’entrée : c’est la vie après la cotation.
C’est-à-dire ?
Une PME cotée sur un marché “PME” doit payer chaque année la bourse, le dépositaire central, des prestataires de conformité, de communication, d’animation de marché, d’agence payeur, de recherche, etc. Une partie de ces services est obligatoire. Et, dans les faits, ça coûte souvent entre 180 000 et 220 000 euros par an.
Prenons une IPO de 3 millions d’euros : vous levez de l’equity, mais vous vous retrouvez ensuite avec une charge annuelle qui ressemble presque à un coupon obligataire… sauf qu’elle est “à vie” tant que vous restez coté. C’est une des raisons pour lesquelles on voit beaucoup de sorties de cote de PME : au début, vous avez le cash, tout va bien ; deux ans après, la facture devient lourde et la décision se rationalise.
Nous, cette complexité disparaît : l’émetteur n’a pas une constellation de prestataires, il n’en a qu’un. Et le niveau de coûts est incomparable.
Et pour les investisseurs ? Vos clients, ce sont les émetteurs… mais aussi ceux qui achètent ces actions.
Il y a deux modèles. Le premier, c’est notre capacité à accueillir des investisseurs “membres” en direct, grâce à une exemption accordée par l’ESMA. Concrètement : au lieu d’être obligé de passer par un courtier pour accéder au marché, l’investisseur peut ouvrir un compte directement sur l’infrastructure de marché. Il a l’impression d’être sur une interface “type broker”, mais il n’est pas chez un broker : il est à la bourse. On n’est pas un courtier, on ne fait pas du RTO ; l’investisseur interagit directement avec le marché.
C’est un modèle qui n’existe quasiment nulle part ailleurs dans ces termes : moins d’intermédiaires, moins de coûts, un accès direct aux carnets d’ordres et à l’information.
Le second modèle, c’est l’accès via les enveloppes et canaux traditionnels : PEA, PEA-PME, banques privées, intermédiaires.
Quel sera votre “plus” principal du côté des investisseurs ?
Le choix. Aujourd’hui, un particulier qui veut investir dans une PME via son PEA ne peut souvent pas, parce que l’actif n’est pas distribué par son intermédiaire. Nous rendons accessibles des actifs qui restent difficiles à acheter dans l’architecture actuelle.
Prendrez-vous des frais sur les ordres ?
Sur les transactions exécutées, pas sur les ordres non exécutés. Et on réfléchit à un mécanisme : l’émetteur paierait un peu plus en frais annuels, et en contrepartie, les investisseurs n’auraient plus de frais de transaction sur son titre. L’idée est simple : les fees créent de la friction et réduisent la liquidité. Les supprimer peut augmenter la volumétrie et améliorer la liquidité, donc le coût du capital.
“Pour un professionnel, la vraie mesure de la liquidité, c’est le spread”
Comment attaquez-vous le sujet de la liquidité sur votre future plateforme ?
La liquidité est la finalité de tout le reste. Elle dépend d'abord de la qualité de l'émetteur. Si vous listez une société comme SpaceX, la question ne se pose pas. Ensuite, l’autre levier clé, c’est l’information. Il y a un problème structurel sur les PME : l'absence de recherche financière. Sans analyse, il n'y a pas d'échange.
Nous avons donc noué un partenariat avec Valutico : on inclut dans les fees annuelles deux recherches par an, publiées et diffusées gratuitement. Ça nourrit le marché d’informations et réduit une partie de la prime d’illiquidité. Et contrairement au modèle "Issuer Paid" classique, c’est nous qui payons, ce qui limite les conflits d’intérêts et nourrit le marché en informations.
Sur les marchés PME, le volume est souvent anémique. Comment mesurerez-vous la réussite sur ce point ?
Le volume est une donnée de surface. Pour un professionnel, la vraie mesure de la liquidité, c’est le spread (l’écart entre le prix d’achat et le prix de vente) et la profondeur du carnet d’ordres.
L’idée est qu’un ordre de taille intermédiaire (disons 10 000 euros) ne doit pas provoquer un décalage de cours démesuré. C’est ce qu’on appelle l'impact de marché. La volatilité n'est pas forcément nocive si elle est liée à une information fondamentale (une nouvelle commande, un changement macro), mais elle est problématique lorsqu’elle est induite par le risque d’illiquidité. Notre travail consiste à réduire ce "frottement" pour sécuriser l’investisseur.
Vous proposerez également une cotation 24h/24 et 7j/7. Est-ce vraiment nécessaire pour des actions ?
Les études montrent que le retail est plus actif sur la crypto que sur les actions parce que les décisions se prennent souvent le soir ou le week-end, quand les marchés traditionnels sont fermés. Le 24/7 est un levier pour attirer cette base d'investisseurs.
Le défi reste l'animation de marché (market making). Pour l'instant, nous privilégions des structures habituées aux marchés réglementés cotés. Cependant, notre modèle 24/7 crée une rupture. Les teneurs de marché traditionnels ne sont pas organisés pour coter le dimanche à 3h du matin. Nous discutons donc avec des acteurs crypto-natifs qui, eux, maîtrisent parfaitement cette continuité. C’est un changement de paradigme : la technologie impose de nouveaux partenaires.
Vous opérez sur une blockchain privée, Hyperledger Besu. Pourquoi ce choix technologique plutôt qu'une blockchain publique ?
Nous avons testé toutes les solutions depuis sept ans. Nos ingénieurs ont choisi Hyperledger pour des raisons 100 % techniques : un block time faible, pas de gaspillage énergétique (pas de crypto native en circulation) et une maintenance robuste par les équipes d'Hyperledger et Linux Foundation. Nous étions auparavant sur une version Proof-of-Authority (POA) d'Ethereum, mais nous ne voulions pas rester sur une infrastructure qui n'était plus maintenue après "The Merge". Besu nous offre la résilience exigée par la BCE et les régulateurs.
“La version 2 du régime pilote prendra du temps”
Le régime pilote européen est-il suffisant pour vos ambitions ?
C'est un socle innovant qui permet de fusionner les infrastructures, mais il a des limites. Actuellement, on ne peut pas traiter de dérivés, et il existe des plafonds : 500 millions d'euros de capitalisation à l'émission et 6 milliards de flottant total sur l'infrastructure.
Un “market integration package” publié en décembre vise à modifier ces seuils, potentiellement en relevant fortement le plafond global et en supprimant certaines limites. Le sujet, c’est le timing : la “version 2” prendra du temps.
Il y a aussi un problème de perception : on appelle ça “pilote” comme un bac à sable, mais pour les émetteurs et investisseurs, ce ne sont pas des tests : ce sont de vraies IPO et de vraies cotations.
Quid de la concurrence européenne ? On voit notamment le projet allemand 21X avancer sur des bases réglementaires similaires que Lise…
21X s’inscrit effectivement dans la même trajectoire que nous dans le cadre du régime pilote européen. Ils ont d'ailleurs fait le choix, tout comme Lise, du modèle DLT TSS qui permet de coupler les fonctions de négociation et de règlement-livraison. Cependant, nos approches opérationnelles diffèrent sur un point essentiel : la nature des actifs et la profondeur du service.
Pour l'instant, ils ne semblent pas se positionner sur le segment des actions (equities) avec la même spécificité que nous. Notre valeur ajoutée réside dans la tenue native du registre de l'actionnaire, une brique de dépositaire central (CSD) que nous sommes les seuls à opérer de cette manière pour les entreprises.
Là où ils développent une infrastructure de marché pour divers instruments financiers (notamment les obligations), nous nous concentrons sur la résolution du problème de fonds propres des PME par une intégration verticale complète du titre de propriété.
Une banque pourrait-elle lancer sa propre bourse tokenisée et vous concurrencer ?
Une banque peut techniquement développer la solution, mais elle se heurtera au problème de la neutralité. Une bourse est une place de marché qui doit connecter tous les acteurs. Les banques concurrentes n'auront aucun intérêt à se connecter à l'infrastructure d'une rivale. C'est pour cela qu'historiquement, les bourses appartiennent à des consortiums ou sont indépendantes.
Notre force réside dans cette neutralité et notre agrément unique de CSD (Central Securities Depository) qui nous permet de tenir le registre directement sur la blockchain, sans jumeau numérique.
Que se passe-t-il si un émetteur veut quitter Lise pour une bourse traditionnelle ? Est-ce une prison dorée ?
Il y a trois options : se délister, transférer le listing, ou faire un double listing. Techniquement, pour nous, certaines options sont simples. La difficulté, c’est surtout l’interopérabilité avec une infrastructure en T+2/T+1 qui n’a pas la même gestion de l’information. Mais, sur le principe, c’est possible : on ne met pas l’émetteur “en cage”.
“Le partenariat entre le Nasdaq et la DTCC montre que la natively tokenized equity est le véritable sujet”
On parle souvent de l’Union des Marchés de Capitaux (UMC/CMU) comme d’un échec. Quelle est votre vision ?
L’UMC a été un quasi-échec car elle visait une unification par le haut, très politique. On observe aujourd'hui un glissement vers une approche plus pragmatique de souveraineté et d'autonomie économique. L'objectif est clair : rediriger l'épargne européenne vers les émetteurs locaux. Lise s'inscrit parfaitement dans cette logique en supprimant les barrières à l'entrée pour les PME.
Aux États-Unis, la SEC a récemment ouvert la voie à la DTCC pour la tokenisation native. Est-ce une menace ?
C'est un signal massif. Le partenariat entre le Nasdaq et la DTCC montre que la natively tokenized equity est le véritable sujet, loin devant la simple distribution de fonds (tokenisation de façade). En Europe, cela a accéléré les discussions. Nous nous retrouvons avec un positionnement unique : nous sommes déjà opérationnels là où les géants américains commencent seulement à explorer.
Quelle est la trajectoire de Lise pour 2026 ?
Nous allons commencer par les actions, puis nous ouvrirons progressivement la bourse à d'autres instruments financiers : fonds cotés, obligations, dérivés et options. Nous voulons être une bourse de plein exercice, globale et européenne.
Pour cela, l'appui des banques est essentiel. Ce sont elles qui détiennent la relation avec les PME et les investisseurs. Notre capital a vocation à refléter cet écosystème. Nous ne sommes pas une "boîte crypto" qui veut remplacer la banque, mais une infrastructure qui permet à la banque de redevenir efficiente sur les marchés de capitaux.
>> Découvrez notre dashboard consacré à la tokenisation
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