The Big Whale : Des acteurs comme BlackRock et bientôt Amundi en Europe dominent désormais le paysage des ETF crypto. Comment un acteur spécialisé comme Bitwise peut-il rivaliser face à leur puissance de distribution et leur efficacité opérationnelle ?
Matt Hougan : C'est une question légitime, mais l'expérience nous montre que l'entrée de BlackRock a été un catalyseur pour Bitwise. Certes, leur produit (IBIT) a capté des volumes massifs, mais ils ont surtout élargi la taille globale du gâteau.
Pour rivaliser, nous appliquons la recette des gestionnaires spécialisés dans d'autres classes d'actifs : ce que Blackstone est aux actifs alternatifs ou KKR au private equity, Bitwise l'est à la crypto. La réalité est simple : avec environ 150 collaborateurs, nous avons probablement plus de personnes dédiées exclusivement aux actifs numériques que BlackRock et Amundi réunis.
Cette ultra-spécialisation se traduit par une réactivité chirurgicale. Si un client institutionnel nous interroge sur la tokenomics d'un protocole obscur, notre équipe de recherche fournit une analyse complète en moins de 24 heures. Ce niveau d'expertise crée une confiance que les généralistes, malgré leur taille, peinent à égaler.
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Justement, Morgan Stanley entre aussi dans l'arène avec des ETF Bitcoin, Ethereum et Solana. Cela ne risque-t-il pas de verrouiller définitivement le marché de la distribution ?
Leur arrivée confirme une tendance de fond. Mais nous entrons dans une nouvelle phase. La "Phase 1" était celle des produits mono-actifs (Bitcoin seul). La "Phase 2" sera celle des indices, des stratégies thématiques et de la gestion active.
Il est facile pour un conseiller de Morgan Stanley de vendre leur propre ETF Bitcoin par commodité. En revanche, sur un fonds indiciel, notre historique de huit ans est inégalable. Nous avons prouvé notre capacité à gérer le risque, notamment en évitant les effondrements de Luna ou de FTX grâce à nos contrôles internes. C’est sur cette expertise de conception de produits complexes que nous gagnerons des parts de marché face aux distributeurs massifs.
Si l'ETF de BlackRock est le mastodonte, un produit Bitwise qui capte 10 ou 15 % du marché représente tout de même 10 à 20 milliards de dollars sous gestion à terme”
Le marché des ETF semble se diriger vers une "power law" où les premiers captent tout. Est-ce encore viable d'être le troisième ou quatrième acteur ?
Tout à fait. Dans les ETF, le leader prend souvent plus de 50 % des parts, mais les positions suivantes restent extrêmement lucratives. Si l'ETF de BlackRock est le mastodonte, un produit Bitwise qui capte 10 ou 15 % du marché représente tout de même 10 à 20 milliards de dollars sous gestion à terme. C’est une taille très significative pour n'importe quel émetteur.
“À terme, je suis convaincu que la quasi-totalité des ETF crypto intégreront le staking”
Pourquoi un institutionnel choisirait-il Bitwise plutôt que BlackRock aujourd'hui ?
Pour trois raisons claires. D'abord, le coût : nous sommes 25 % moins chers, avec des frais de 20 points de base contre 25 chez BlackRock. Ensuite, l'éthique "crypto-native" : nous reversons une partie de nos profits aux développeurs de Bitcoin Core et nous publions nos adresses on-chain pour une transparence totale des réserves. Enfin, l'accompagnement : choisir Bitwise, c'est s'offrir un partenaire capable de répondre aux enjeux techniques et réglementaires complexes, pas seulement un fournisseur de briques financières.
Peut-on imaginer une compression des frais encore plus agressive, sous les 0,10 % ?
Nous y réfléchissons, mais 20 points de base est déjà un niveau extrêmement bas. À titre de comparaison, le plus gros ETF sur l'or au monde est à 40 points de base. Des fonds souverains ou des dotations universitaires comme celle de Harvard utilisent déjà nos ETF car ils sont incroyablement compétitifs. Il y aura peut-être une légère compression quand nous atteindrons les 100 milliards de dollars sous gestion, mais nous sommes déjà sur des niveaux de prix "institutionnels".
Votre ETF Solana (BESOL) a suscité un vif intérêt au dernier trimestre. Plus globalement, observez-vous une prime réelle pour les produits incluant du staking par rapport aux produits classiques ?
Absolument. Les investisseurs demandent du staking. En Europe, où nos produits intègrent cette fonctionnalité depuis plus longtemps qu'aux États-Unis, l'impact sur les flux entrants est indéniable. C’est toutefois corrélé à l’actif sous-jacent. Sur Solana, avec un rendement d'environ 7 % par an, c'est un argument impossible à ignorer pour un gestionnaire. Sur Ethereum, à environ 2 %, c’est un "plus" appréciable, mais moins décisif.
À terme, je suis convaincu que la quasi-totalité des ETF crypto intégreront le staking. Les obstacles actuels, notamment fiscaux et logistiques aux États-Unis, s'estompent progressivement.
Peut-on imaginer un scénario similaire pour le Bitcoin via des protocoles DeFi ?
C'est un sujet qui nous obsède. Si nous parvenions à générer du rendement sur un ETF Bitcoin de manière sécurisée, ce serait un avantage compétitif majeur, notamment face à des acteurs plus lents comme BlackRock.
Le défi reste de trouver une intégration DeFi ou un modèle de staking qui soit soutenable, avec un ratio risque/rendement acceptable pour des institutionnels. Nos équipes travaillent activement sur cette question. Ce n'est pas pour demain matin, mais à long terme, la réponse est oui.
Vous misez également beaucoup sur les produits multi-actifs. Est-ce là que se situe la véritable rentabilité future pour Bitwise ?
Sur un horizon de dix ans, j’en suis persuadé. Aujourd'hui, les acheteurs d'ETF Solana ou Bitcoin sont des investisseurs avertis qui connaissent parfaitement l’écosystème. Mais demain, l'investisseur "moyen" ne voudra pas faire de stock-picking de tokens. Il voudra une exposition globale au secteur, aux stablecoins ou à la tokenisation, de la même manière qu’il achète des indices pour les actions ou les matières premières. Le futur de la crypto en gestion d'actifs ressemblera à toutes les autres classes d'actifs : une domination des stratégies diversifiées.
“Morpho est une institution de référence dans la DeFi”
Vous avez récemment lancé un "vault" (coffre-fort de rendement) en partenariat avec le protocole Morpho. Comment ce produit est-il structuré et à qui s'adresse-t-il ?
Nous sommes très enthousiastes. Ce coffre cible un rendement de 5 à 6 % en opérant sur les segments les plus sûrs du marché du prêt : des paires BTC/ETH sur-collatéralisées contre des stablecoins. C’est un marché liquide et sécurisé.
Pour moi, les "vaults" sont l'innovation la plus importante de la gestion d'actifs depuis l'invention des ETF. C’est le premier service de gestion non-custodiale. À terme, des milliers de milliards de dollars transiteront par ces structures. Pour l'instant, nous ciblons les institutions crypto-natives qui cherchent un gestionnaire établi avec huit ans d'historique de gestion des risques. La TradFi viendra ensuite, mais la structure est déjà prête pour elle.
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Pourquoi avoir choisi Morpho comme partenaire technique ?
Dans notre position, nous ne travaillons qu'avec des partenaires "Blue Chip". Morpho est une institution de référence dans la DeFi, avec une solidité prouvée par le temps et des partenariats avec des acteurs comme Gauntlet ou Steakhouse, que nous respectons énormément. Pour Bitwise, c'était un choix naturel pour entrer sur ce marché de manière rigoureuse.
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Le rôle de "curateur de vault" semble devenir un nouveau métier à part entière. Est-ce une fonction que vous allez renforcer ?
C'est un métier d'avenir, au croisement de la gestion d'actifs traditionnelle, de l'audit de risque et de l'expertise technique en programmation. Actuellement, le marché des vaults est embryonnaire, mais il va suivre la même trajectoire que les ETF. Il y a trente ans, les grands gestionnaires de fonds mutuels ignoraient les ETF ; ce sont des natifs qui ont pris le leadership. Il se passera la même chose ici. Si un jeune professionnel veut bâtir une carrière aujourd'hui, la gestion de risque et la sélection d'actifs on-chain sont des segments à privilégier.
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Dernière question : prévoyez-vous le lancement d'un vault libellé en euro ?
C’est une excellente suggestion. Nous voulons être un acteur dominant et nous savons que nous devons être plus agiles que les méga-gestionnaires traditionnels qui regardent aussi ces technologies. Je vais en discuter avec mon équipe dès aujourd'hui. L’Europe est un marché clé pour nous, et la demande pour des solutions de rendement on-chain régulées et professionnelles y est forte.
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